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1.1.1 经济增长因子：中国上行放缓，美国欧洲中期回落不变

经济增长类因子中，美国增长最新值为-0.47，近四周小幅下行-0.14，分项驱动信号主要来自汇率市场，短期震荡下行；欧洲增长最新值为 -0.60、近四周上行0.24，驱动信号来自汇率和权益市场；虽然短期出现震荡或小幅上涨，但结合制造业PMI来看，欧美增长中期回落趋势不变，体现的是库存周期下行的力量。

中国增长反弹收敛，最新值为-0.14，近四周下行-0.58，分项信号来自权益、汇率、期货等市场，结合PMI来看，短期经济修复斜率有所收敛，中期仍是内生上行趋势。

1.1.2 金融条件因子：短期不同程度收紧

金融条件类因子中，美国、欧洲、中国的金融条件指数最新值分别为1.39、2.12和1.08，近四周分别上升0.42、0.08、0.91，总体来看，国外在加息预期受强劲的就业和通胀数据已经央行官员鹰派言论的作用下再次升温，国内在央行2月资金净回笼，利率中枢有所抬升的背景下，金融条件不同程度上升。

1.1.3 原油供给因子：小幅下行

原油供给因子最新值为-0.34，近期震荡下行，四周小幅下行-0.22，对应供给端总体平稳，OPEC+维持去年底的减产计划，俄罗斯则计划于3月减产5%。

考虑可交易性，对六种不同类别的资产（股票、商品、新兴市场、长期利率、信用债和TIPs），以固定权重对细分资产的收益率加权构造因子序列。其中新兴市场剔除股票因子，信用债和TIPs剔除长期利率因子。因子值以各因子的累计单位净值度量。

从近期的走势来看，各因子最近1个月的收益率均为负数，其中，股票、商品、新兴市场、长期利率、信用债和TIPs单月涨幅分别为-2.55%、-5.99%、-0.60%、-3.41%、-2.16%、-2.49%，短期风险资产由涨转跌，体现的主要是此前过度乐观地计入美国结束加息的预期反转效应。

本章选取对涵盖股票、债券、商品三大类的7种国内资产，构建了基于资产和基于主成分宏观因子的月频调仓风险平价策略，其中后者是宏观因子在资产配置中，仅基于风险进行配置的应用。

选取的具体标的为：权益资产中的沪深300全收益、中证1000全收益指数，债券资产中的中债国债总财富1-3年指数、中债国债总财富3-5年指数、中债国债总财富7-10年指数及中债信用债总财富指数，商品期货中的金指数。

每月末求解各资产的权重，使得各资产对组合的风险贡献相等，具体参见《理论与应用指南：风险平价详解》一文。

从策略的表现来看，自2010年3月以来，风险平价策略取得了3.84%的年化收益率，年化波动率1.79%，最大回撤-2.37%，夏普比率2.14，月度胜率73%，双边年化换手率38.6%。策略最近12个月收益率2.2%，最大回撤-0.31%。

2023年3月，策略在沪深300、中证1000上的权重分别为1.57%和1%，在债券资产中选择中债国债总财富1-3年、3-5年、7-10年指数和中债信用债总财富指数上的权重分别为32.59%、15.88%、11.36%和34.57%，在沪金上的配置比例为3.03%。

对选定的七类资产，主成分分解得到的主成分对应于利率/增长/商品/信用/利率斜率/权益大小盘/利率凸度等宏观因子。

从因子的解释度来看，第一/二/三主成分可解释各类资产39.2%、25.2%、15.2%的波动，前三个主成分累计解释度近80%。

 每月末求解各资产的权重，使得各宏观因子对组合的风险贡献相等，具体参见《宏观因子构造及应用指南》一文。

从策略表现来看，自2010年3月以来，基于宏观因子的风险平价策略取得了3.75%的年化收益率，年化波动率1.58%，最大回撤-2.42%，夏普比率2.37，月度胜率80%，双边年化换手率279.4%。策略最近12个月收益率2.44%，最大回撤-0.44%。总体来看基于宏观因子的风险平价策略表现稳健。

2023年3月，策略在中证1000上的权重为1.66%，在债券资产中选择中债国债总财富7-10年指数和中债信用债总财富指数上的权重分别为4.87%和90.98%，在沪金上的配置比例为2.49%。

根据我们改进的普林格周期理论构建的策略，过去7年年化收益22.68%，夏普比率1.75，最大回撤-6.38%，分年来看，过去7年策略均获得正收益。

根据我们的改进版普林格周期，2月中旬普林格六周期信号更新：阶段2，预计持续到6月前后。当前市场流动性有所改善，先行指标预计上行。2022年12月以来，疫情快速过峰，全国各行各业开始复苏，春节期间第三产业相关行业迎来报复性反弹，预计同步指标触底回升，正式进入上升区间。当前物价开始回落，滞后指标下行。建议配置股票。

中债久期择时策略标的为：中债1-3年国开行债券财富指数，中债3-5年国开行债券财富指数，中债7-10年国开行债券财富指数，上证5年国债全收益指数，银华日利ETF（代表货币型市场基金）。

中债久期择时策略经过历史样本内回测和样本外跟踪（自2022年11月30日开始样本外跟踪），从2014年1月至2023年（截至2月底）9年时间，中债久期择时组合年化收益6.44%，最大回撤1%，夏普比2.18，季度胜率95%，组合持仓产品收益率在当季排名前2（一共5种期限产品）的季度占比68%。基准中债国债总指数在此期间年化收益4.72%，最大回撤3.3%，夏普比1.65，季度胜率78%。

基于2022年12月底模型信号对2023年一季度持仓进行决策，中债久期择时策略选择货币型市场基金（银华日利）进行持仓。

美债久期择时策略标的为：Bloomberg U.S. Treasury: 1-3 Year Total Return Index，Bloomberg U.S. Treasury: 3-5 Year Total Return Index，Bloomberg U.S. Treasury: 5-7 Year Total Return Index，Bloomberg U.S. Treasury: 7-10 Year Total Return Index，领航现金储备联邦货币市场基金（代表货币型市场基金）。

美债久期择时策略经过历史样本内回测和样本外跟踪（自2022年12月31日开始样本外跟踪），从1998年1月至2023年（截至2月底）25年时间，美债久期择时组合年化收益4.67%，最大回撤4.5%，夏普比1.1，季度胜率77%。彭博美国国债总指数在此期间年化收益3.59%，最大回撤16%，夏普比0.69，季度胜率61%。

最新财报披露引起的个股超预期或低于预期可能是驱动指数涨跌的主要动力之一，因此考虑将指数成分股的超预期指标，按等权和加权方式合成为指数的超预期指标。

选取以下超预期指标：Davis双击因子，SUE因子，超预期比例因子，分析师因子，超预期个数比例因子，相关系数因子。

对于指数的超预期指标，将当期(最新季度）的因子值，与过去5年同期的均值对比，若最新因子值更高，看多指数，反之认为指数有下行风险。。

考虑到发布的时滞，将调仓日期确定自然季度末结束后，下一自然月的21日，如一季报的调仓日期为4月21日，以此类推，持有区间为接下来的一个季度。

对不同指数，通过历史回测确定各指数胜率最高的指标进行跟踪。

最近5年（2018年-2022年）我们的指数择时模型沪深300择时准确度为75%，中证500择时准确度为75%，创业板指择时准确度为55%。

以下图表展示了我们的指数择时模型的历史回测效果。

根据我们的上市公司业绩跟踪体系，沪深300，中证500超预期值低于同期均值，创业板指超预期值高于同期均值，但正向超预期来自少数个股，大部分个股低于预期。考虑到业绩低于预期主要受22Q4防疫优化的影响，不具持续性，后续或强劲反弹。因此总体建议一季报前关注疫后复苏下的大盘中枢抬升与中小盘阶段脉冲行情。

风险提示：本报告结果均基于对应模型计算，需警惕模型失效的风险；历史不代表未来，需警惕历史规律不再重复的风险；模型结果仅为研究参考，不构成投资建议；当前海外地区冲突仍未结束，仍需警惕局部地区冲突大规模升级的风险；美国加息促进美元资产向美国回流，当前美国仍处于加息进程中，需警惕美联储加息超预期的风险；防疫优化后国内新冠肺炎疫情可能有多次冲击，仍需警惕国内疫情反复冲击对股市带来的风险。当前中国经济受国内国际因素影响较多，仍需警惕国内经济增长不及预期带来的风险。

免责声明：