Q1：全球半导体行业在过去的三年里经历了一段跌宕起伏的时期，刘总是否可以简要介绍一下目前芯片行业整体情况？

刘璇子：我们可以从大的周期视角去看待全球芯片行业的发展：长期来看，它是一个高成长性的行业，过去的几十年基本是延续着摩尔定律在高速发展。与此同时，它又是一个典型的周期性行业，每四到五年循环往复，也对应着二级市场股价的不同表现。

全球半导体的周期属性其实体现在多个方面，包括产品的创新周期、产能扩张周期、产业替代周期、技术创新周期，还有政策的刺激周期。那么我们去看这个产品创新周期的话，消费电子基本上是五年一个周期。从90年代至今，经历了台式机、功能手机、液晶电视、笔记本电脑，到了2010年代智能手机的爆发期，15年以后又迎来了包括像AR、VR在内的新产品周期。当前我们其实是处在一个AI+的时代，人工智能的这个产品创新才刚刚开始。

从产能扩张周期来看的话，从2011年至今的全球芯片行业历经了三次产业转移，目前正处于第三次产业转移当中，部分产业是向中国大陆进行转移。从产业替代周期来看的话，一方面是苹果供应链的国产化逐渐加深，大陆、香港与台湾这三地的供应商的占比其实已经达到50%；另外一方面半导体的国产替代的进程也在加速。

从技术创新的这个周期来看，包括IPHONE15的一系列的升级，微型显示器的性能升级，以及人工智能领域的技术迭代等等，以及最后政策刺激方面，其实近年来我们的举措非常多。从国家层面来说的自我规划，到具体的产业政策，是在举国体制发展半导体。所以从整体来看，过去三年至今，整个行业已经基本经历了一个完整的周期，从2020年到2021年的上行，供不应求、产能扩张，需求在释放；到2022年开始下行，供过于求、产能过剩、需求萎缩。那么在当前时点，我们观察到整个半导体行业需求复苏的信号持续明朗，像代工跟封装测试的产能利用率也是已经有触底的信号，设计公司的库存水位也在逐步下降。半导体行业的产品从产能库存周期的发展状态来看，我们认为已经有近期好转的特征比较明显。所以我们认为目前是处在周期底部阶段，或将迎来反转。 

刘璇子：过去几年我们可以看到，美国、荷兰、日本等国一直在对我国半导体设备出口进行管制，比如日本经济产业省发布的清单中，就涉及了像清洗、成膜、热处理，曝光，蚀刻、检查共有23个种类。在6月30号，荷兰政府也是正式出台一些关于先进半导体设备出口管制的新条例，涉及的管制范围主要包括先进的光刻设备、沉积设备、外延生长设备和相关软件技术及材料。

未来大国博弈，出口管制会成为一个常态化的事情。在当前国际形势下，加强自主可控的能力，保障供应链安全已经成为了国际竞争的一个焦点。虽然我们国家目前仍然可以购买部分成熟制程的设备，但是相关设备的良率方面是有所落后的。因此长期来看，我国半导体制造仍然会存在供应链安全与稳定性的问题，相关的设备、零部件、材料的国产替代步伐仍需加速。

2015年以来，我们国家芯片产业国产化的进程发展较快，从最开始1.0的芯片设计，到2.0芯片制造，再到设备材料。目前我国是处在这个4.0的阶段，像EDA、IP、零部件等环节也正在突破，未来我们也会向整个芯片的国产一体化迈进。整体来看的话，越往上游的国产化率是越低，目前海外管制也主要是集中在上游。近两年我们在设备材料这些环节的国产替代进程还是相对比较快的，但整体的国产化率现在还不到20%，低一点的环节可能只有5%，高一点的大概在30%-40%，所以整体国产替代空间还是非常广阔的，这个也是我们国内芯片产业链发展的一个重要逻辑支撑。

刘璇子：本轮周期是起于2020年初，我们可以看到由疫情催生的一些宅经济，带动了PC、平板、小家电产品的需求激增。同时，新能源汽车的大发展对于半导体需求也有显著提升，因此多种因素刺激了全球芯片行业，使其进入一个景气上升的通道。然而从2021年第三季度开始，整个行业的需求出现了分化，消费电子市场的需求有所放缓，但新能源应用的需求持续旺盛，我们也看到广泛地出现了缺芯潮现象。至于上游的代工、封测这些厂商，从2021年第三季度到2022年第二季度期间，仍然保持增长趋势。但从2022年第二季度开始，直到今年第一季度，这段时间受到了多方面影响，如疫情反复的影响，全球经济增速放缓以及终端需求低迷，设计厂商减少订单和去库存等，导致代工封测环节的营收快速下滑。目前来看，随着终端需求复苏的信号逐渐明朗化，设计厂商将逐渐出现补库存需求，制造厂商的产能利用率也会提升。因此在2023年下半年，整个行业有望迎来复苏。

股价表现与行业周期密切相关，但实际时间上可能存在一些错位。以半导体指数为例，2019年表现非常亮眼，申万半导体二级行业指数上涨了119.84%，2020年上涨了61.29%，2021年上涨了33%。海外的费城半导体指数也呈现类似趋势，2019年上涨了60%，2020年上涨了51%，2021年上涨了41%，但从2022年开始下跌。我们可以看到，股价通常领先于周期大约半年左右。因此我们可以看到今年行业基本面处于底部，但市场已经有所表现。具体来说，费城半导体指数从2022年初开始下跌，2022年四季度开始逐渐企稳，并在2023年1月触底回升，整个上半年费城半导体指数上涨了45.06%，超过了同期纳斯达克指数的涨幅，反映了全球半导体产业景气上行的预期。在国内市场方面，今年A股市场半导体行业一季度整体上涨了11%，二季度回调了8%，但在六月底开始出现震荡上行。根据我们对整个行业基本面的判断，我们认为芯片板块在下半年是有市场机会的。

刘璇子：如果去看一季报的数据，我们可以看到整体是下滑的，基本符合预期，因为整个行业之前是处在下降的通道当中。从2023年Q1的营收来看，整个半导体行业同比下滑了大概20%，归母净利润下滑大概70%。主要的原因就是受整个行业下行，下游需求不足、供应链的库存高企等因素的影响，导致芯片需求持续承压。所以半导体板块的业绩从一季报来看确实是有一定的压力。

当前这个时点二季报也是陆续的披露了，因为部分公司还在逐渐披露，所以整个行业的具体数据我们还要等一等再观察。但是，一方面我们可以从台股的一些公司的数据来看，六月份多家台湾的厂商的营收是环比企稳的，多数的厂商也是预期下半年业绩会好转。另一方面，通过A股这边已经披露财报的公司来看，一些IC设计的公司在各个产品线的营收在环比上出现了增长，单季度净利润也是大幅增长，一些存储的龙头公司价格也在上调，封测的龙头也有一些公司有超预期的表现。所以展望全年的话，伴随着各个环节库存的消化，芯片的各个环节是有望逐步迎来修复，业绩也会逐渐改善。尤其下半年会进入到消费电子的旺季，订单也会有明显的增长，同时随着更多新品的发布会拉动需求，对于企业的业绩也会有提振。

刘璇子：我们平时可以去观察、跟踪一些产业数据来判断当前行业是处在周期什么位置。像下游产品端的话，我们就看下游的应用需求是否提升、产品的单价是否提升；中游的话，我们就看晶圆厂的产能利用率达到了历史的什么水平，一般来说，当晶圆厂产能满载并且规划扩产的时候，也就是行业景气抬升的阶段。例如目前根据台积电的经营展望，它的产能利用率会在23年Q2触底，那么下半年会逐渐迎来复苏，这就是一个较为明确的指引。像芯片产业就看库存的情况如何，一般库存抬升的阶段是对应行业的下行，那么行业上行时的厂商库存会减少，并且会去主动的补库存；IC设计就是看库存的情况，当前各个细分领域的情况其实也不尽相同，比如家电产业链的库存相对较轻，处于需求改善的趋势当中，而AIOT还是处在去库存的过程当中，产业链的库存有明显下降。PC端的预期是在2023年底到2024年有望复苏。智能手机目前客户备货会相对谨慎一点，那么出货量是有望在2024年重回增长，所以我们主要是观察行业的基本面指标。对于我们普通投资者来说，我们可以关注月度公布的全球半导体销售额，这是行业景气的反映；可以去跟踪这个费城半导体指数的走势，我们也把它看成是全球的行业风向标，基本上它会领先于行业周期半年左右。所以综合来看，我们认为现在是处在行业周期的底部，是比较好的布局时点。

Q7：今年以来，芯片行业有关的指数表现分化明显，相比芯片产业指数，中华半导体指数和国证芯片指数，科创芯片指数今年以来收益率大幅领先，您认为科创芯片指数表现强劲的原因有哪些，该指数具有哪些特点？ 

刘璇子：我们看市场上芯片的同类指数，科创芯片增长大概在23.6%，相对同类指数有较多超额收益。那么科创芯片指数跟全指半导体、国证芯片、中华半导体指数等芯片指数相比，特色在于只有科创芯片指数的选股范围是聚焦在科创板上的，其他指数一般是全市场范围选股，这个是最大的区别。这个科创板的定位跟主板、创业板相比，本身就有很大的差别。科创板是以新一代经济技术、生物医药、高端装备制造和新材料等高新技术的产业跟战略性新产业为主要上市标的。我们可以看到从2019年科创板开市以来，迅速成为了A股半导体公司的首先上市地，因为科创板的上市要求比主板跟创业板相比要宽松一些，尤其是对盈利的要求，所以很快吸引了一批突破关键核心技术、具备比较强竞争力的一些龙头公司登陆科创板，也形成了一定的产业集聚效应。目前A股科创板的芯片公司不论是从公司数量还是市场规模来看，都占据了一半以上，并且还有扩大的趋势。

从科创板行业这个分布的构成来看，电子行业本身就是科创板里的第一大行业，占到了40%以上，芯片产业链在科创板上面的占比是要高于主板和创业板的。基于这个前提，我们看科创芯片指数确实也表现出了跟其他几个主板芯片指数不同的特色。一方面从市值分布上来看，科创芯片指数相较于其他指数，它的成分股市值较小，科创芯片指数共有26只市值在200亿元以下的股票；国证芯片指数则是比较偏大市值的这个风格，市值在500亿以上的这个成分股会比较多一些。站在当前，科创芯片指数的平均市值也只有300亿，也是要远远小于其他几个指数的，所以整体上我们认为科创芯片指数还是在处在刚成长的阶段，处在加速扩张的时期。从产业布局上来看，科创芯片指数集中在芯片的上游和中游的阶段，在芯片设计、半导体设备和集成电路制造的占比大概达到了70%以上，所以主要是聚焦在一些高精尖的环节，包括相关的AI产业链，在科创芯片里面会比较多。整体上来看这就是产业布局上面的特色，即科技含量更高，技术壁垒也会更高。除此之外，我们去研究科创类公司的时候，也会去关注研发投入的占比，这个也非常重要。我们从研发支出的比例上来看，科创芯片指数成分股的研发支出占营业收入比例达到了20%，而其他指数这一比例大概只有14%，所以也体现了科创芯片成分股的高研发投入。最后从收益上来看，科创芯片指数是去年发布的，不论是从最近一年的表现，还是从今年以来的表现来看，收益表现是要好于同类指数的。

Q8： 科创芯片指数今年以来涨幅超过20%，且估值并不算便宜，刘总能否谈谈大涨后的芯片行业配置思路？

刘璇子：从市场节奏上来看，我们认为当前芯片板块值得布局，参考历史上芯片板块，像2019年到2021年，费城半导体指数上涨了152%，申万半导体指数在这期间上涨近两倍。当然历史的表现只是一个参考，不构成未来的预判，但是板块的市场表现是和行业的周期密切相关的，市场表现往往领先于行业周期，大概三到六个月左右的时间。

Q9： 刘总，能否详细介绍一下华安科创芯片ETF（588290）这只产品的运作情况？

Q10： 最后，能否请刘总以您团队管理的ETF产品为例，对三季度的市场及具体配置方向做一下展望？

刘璇子：我们从年初以来，每个月都会推出基于我们资产配置建议的行业风向标，以供投资者参考和选择。我们在Wind上也发布了两个指数，一个是行业轮动指数801638，一个是资产配置指数801639。目前来看的话，相对基准的也是具有一定的超额收益的，投资者关注也比较多。那么在当前大类资产上，我们对于权益市场是保持积极态度的，并且也建议关注包括纳斯达克指数、黄金等这些资产。

在行业配置上，未来三到六个月，我们建议投资者们关注三条主线。第一，从长期的视角来看，我们认为随着人口老龄化和生育政策放松，以及行业顶层设计逐渐走向成熟，医药行业会长期受益，增长空间比较大。那么从短期的视角来看，从政策需求以及估值的这个角度，已经出现了一定的边际变化，经历了长达两年的调整，医药板块的估值已经来到了历史的底部区域，估值向上修复的空间比较大。那么第二方面，就是顺应新技术、新产业、新趋势的科技成长领域，尤其是人工智能和数字经济等科技成长赛道，下半年像半导体产业链，有望具备周期反转跟技术共振的机会，所以我们也是建议大家关注科技赛道。那么第三方面，就是股息率高，并且具备优质的现金流的领域，像一些低估值的国企央企，在政策催化上，也有一定的修复的空间。所以对应到这个具体的标的上，我们会建议投资者在未来三到六个月时间，去关注像华安科创芯片ETF华安（588290.OF）、数字经济 ETF（159658.OF）、医药50ETF（512120.OF），光伏ETF华安（159618.OF）等标的。