雪球这次有个命题作文，要大家说说自己在熊市中的应对策略。我们先准确的定义一下符合什么条件的算熊市？我百度了一下，只说价格长期呈现下跌趋势，那么哪个指数下跌？多少时间？都没有明确的标准，我自己定义一个：沪深300指数在当年下跌的，算熊市年，当年上涨的，算牛市年。

这样算起来，我从2006年年底入市，近17年来，不算今年（因为今年还没结束），一共经历了8年牛市，8年熊市。8年熊市分别是2008年、2010年、2011年、2016年、2018年、2021年、2022年。

很多人在熊市里，最理想的操作是空仓，或者轻仓，或者通过做T降低成本，或者死扛。但这些办法最终是少亏，最多不亏，很难在熊市中赚钱的。我是通过满仓轮动，不仅不亏，而且还赚钱。

那么，熊市里是怎么满仓轮动赚钱的呢？先看一下我16年来的最终结果：

8年牛市肯定每年都是赚钱的，但8年熊市，只有2008年和2018年这两年是亏损的，其他6年熊市我都是赚钱的。

首先，如果你的投资品种的选择，仅仅局限在股票上，那么熊市确实很难赚钱，最多是少亏。我们这里的讨论都是指在大概率的情况，熊市当然有上涨的股票，而且还有个别翻倍的股票，也确实有人或者是他的能力或者是他的运气在熊市正好选择了这种股票，但对大部分投资者来说意义不大，因为很难复制。

但如果把能力圈扩大到股票以外，情况就不一样了。比如我一直说的“四大金刚”：封基、纯债、分级A、可转债。但是因为你事先不知道未来是牛市还是熊市，偏保守点的策略，可能导致牛市来了跑输。其实我在8年牛市中，以年化42.23%的成绩，略微跑输了沪深300指数的44.18%。

我遇到的第一年熊市是2008年的历史上最大的熊市，当时只做了一年多的投资，2007年靠封基赚了180%，正是意气风发的时候。我记得2008年的1月份我的账户还靠封基站上了历史新高，但从2月份开始就暴跌了，当时的想法是封基在前一年的2007年大牛市中赚了非常高比例的收益，按规模90%以上都要在2008年分红给我们，况且当时普遍还有30%以上的折价率。3月18日这天，上证指数暴跌3.96%，封基也开始大幅度补跌，我实在扛不住了，恐慌之下清仓了全部的封基。

当时我真的没什么投资系统，也和很多小散一样受市场影响。只不过因为在2007年赚的多，2008年年初的下跌，只不过回吐了一小部分盈利，当时清仓的第一个想法就是要保住2007年的盈利。

清仓后我在和讯网的债券论坛上发现有个品种在大熊市不跌反涨，这个品种就是分离债，分离债本质上也是一种纯债，当年发行可转债上市后不像现在，是拆分成权证和分离债上市分别交易的，权证肯定是恶炒，但分离债因为利息很低，所以上市后的交易价只有60-70元，而且因为股债跷跷板，2008年是历史上股市下跌最多的一年，同时也是债券涨的最好的一年。后来我的资金就全部满仓了类似青啤债、江铜债等分离债，在大熊市的2008年走势和股票指数截然相反。

但这一年后来我还有失误，本来靠分离债已经把当年的亏损缩小到一个相当小的程度了。如果没有后来的事情，2008年大熊市我真的可能会盈利。当年媒体上开始铺天盖地的宣传奥运行情，再说当时股市已经跌了很多了，所以我错误的清仓了分离债，满仓了封基，最终在奥运开幕的当天，遇到了所有股票全部跌停，封基的损失也是惨不忍睹。最终2008年亏损了大概20%，但即使这样，也比跌幅高达65.95%的沪深300指数和跌幅34.86%当年最好的基金华夏大盘要好很多。

2009年的四万亿行情我因为持有分离债而错过了，到了2010年第二个熊市的时候我回到满仓轮动封基的模式了，当年沪深300下跌了12.51%，而我靠满仓轮动封基取得了29%的收益率。现在回想起来，封基的打折是一个非常大的优势，但为什么港股相对A股也打折，但效果就要差很多呢？

封基的折价率，是一个确定时间的收敛函数，因为时间确定，所有在2010年这一年折价率收敛了不少。同样港股虽然相对A股有较大的折价率，但因为无法收敛，所有不确定性非常大，我曾经在2007年大牛市做过一点点港股A/H策略，结果A股大涨H股基本没什么涨，折价率不仅没有收敛而且还扩大了。

推而广之，除了封基外，分离债包括纯债也是在时间上确定回到100元的，分级A也是每年确定分红的，可转债也是最长6年，四大金刚都是在时间上有确定性的，所有熊市能熬下来。

2011年是我遇到的第三个熊市年，当时开始我也是持有封基，这年记得是股债双杀，到了9月份，也是云南的城投债传出危机，导致9月份很多相关债券一天跌5%，跌了好几天，当时个人做正回购最高杠杆可以到5倍，没几天就传出有大佬爆仓了。我是在9月底抄底进去的，也是运气好吧，10月长假后开始就大幅度反弹了，但爆仓的大佬在债券论坛里就此消失了。

2013年是我遇到的第四个熊市年，沪深300指数跌了7.65%，我还是靠满仓封基轮动取得了9.73%的收益率，但当时很多封基已经快到期了，我开始思考后封基时代怎么度过熊市的问题了。

2016年时我遇到的第五个熊市年，沪深300指数跌了11.28%，年初还遇到了熔断。当时我开始用果仁网去寻找熊市里更好的策略，历史回测发现了小市值策略，而且当年满仓轮动也取得了18.96%的不错的业绩。但同时也给下一年2017年大幅度跑输指数打下了伏笔。

因为2017年持有小市值策略大幅度跑输指数，所以开始了大白马策略，但也是生不逢时，正好遇到了2018我遇到的第六个熊市年，当时我片面相信好企业好股票穿越牛熊，所以当年亏损了27.43%，是我历史上仅有的两个亏损年度中亏损比例最大的年份，记得我在2018年年中买的贵州茅台，到10月份没过几个月就遇到了茅台历史上唯一的一个跌停，而且当时茅台还是我最重的仓位。这个教训是深刻的，但正因为我付出了巨大的真金白银的代价，让我深刻的明白了一个道理，即使是最有名的大师的话，也不能全盘接受，而是要实事求是的结合当时的实际去认真思考后才能行动。这也给我从2021年开始的熊市选择了正确的对策打下了坚实的基础。

2021年和2022年是我遇到的第七第八个熊市年，这我说过多次了，就是因为年中做了一次茅台等白马股和可转债的比较，清仓了茅台等白马股，全仓轮动了可转债，又取得了连续两年的正收益。

总结这8年熊市，累计沪深300指数下跌了89.84%，平均每年下跌24.87%。如果还是持有股票，哪怕是轻仓，都很难做到不亏。虽然我自己由于当时经验不足能力有限做错了几次，但还是靠选择合适的品种，取得了8年熊市累计收益率48.13%，年化5.08%的业绩，如果不是熊市大幅度战胜指数，那么16年下来年化收益率可能还跑不赢沪深300的4.08%。所以我是发自内心的感谢A股这些年有如此大的波动，给了我们理性投资者那么大的机会能大幅度超越指数。可以设想一下，如果这16年来每年都上涨4.08%，那么最终的终点是一样的，绝大部分投资者都能盈利，而对我来说可能收益率也不会超越那么多。

今年时间过了四分之三，沪深300指数下跌了4.70%，我的实盘合计收益率是9.02%，依然大幅度的超越了指数。

有人可能会说，你过去的四大金刚，封基基本没了，纯债对个人也基本关上大门了，分级A是彻底取消了。将来你的武器库里除了可转债还有什么？对未来的行情怎么应对？

确实，过去走过的路看的比较清楚，未来永远存在不确定性。在不知道未来牛熊的前提下，有人用过去的各种估值来判断未来的涨跌，这个我也用过，但说实在效果不是那么好，比如2008年的大熊市里的抄底，当时确实跌幅非常大了，在加上受奥运行情的憧憬，满仓进去了，还好是封基，跌幅还有限。

很难预测不是不作为，而是要学会敬畏市场，我后来采用的是更加保守的策略，就是去预估涨跌的概率和赔率，而不是去预估涨跌本身。这个转变对我这十多年的投资影响巨大。就像我多次分析过可转债在不同牛熊概率下的涨跌期望值那样，把本来对世界的黑白判断变成一个有灰度的判断。虽然也不很准确，但至少比非0即1的判断进了一大步。

再用这个思想去看我走过的8年熊市路，我才真正明白了我为什么会大幅度的战胜指数。比如封基，我在2007年、2010年、2012年、2013年持有了封基，但在年初我并不知道当年是牛市还是熊市，但我知道即使是牛市跑不赢指数，熊市跑赢的幅度会远远超过牛市里的差距，这就是一个概率思维。实际情况是除了2007年牛市跑赢了指数，2012年牛市我的收益率6.97%跑输了沪深300的7.55%，但跑输的幅度不大。而在满仓轮动封基的2010年，我的29.00%的收益率大幅度跑赢了沪深300指数的-12.51%；2013年熊市，我以9.73%的收益率再次大幅度跑赢了沪深300指数的-7.65%的收益率。

第二个问题是武器库里的武器问题，现在拿得出手的除了可转债，确实不多，去年开始做了一点小市值，因为风险大再加上2017年深刻的教训，始终不敢上仓位。还有一点点纳指ETF也是微不足道的。虽然我坚信现在可转债还能满仓轮动，但人无远虑必有近忧，即使现在不用也要考虑将来，我在果仁网上做了7年积累了100多个策略，雪球上也做了很多组合，都是用来寻找下一步的武器的，另外我对商品和国债期权等品种也没去尝试过，即使不用也要拓展自己的能力圈，增加武器库里的武器。

敬畏市场，活到老学到老，只有这样才有可能在未来继续大幅度长期跑赢市场。

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本篇文章来源于微信公众号: 持有封基