“如果有坚定的长期投资期望，那么短期的价格波动对我们来说毫无意义，除非它能让我们有机会以更便宜的价格增持。”——巴菲特昨天（1月31日），截至收盘，上证指数跌1.48%，报2788.55点，深证成指跌1.95%，创业板指跌0.66%。在再次跌破2800点之际，姜诚昨晚主动开播，“要跟自己较劲”。他引用直播间背景墙上一句巴菲特的话：“如果有坚定的长期投资期望，那么短期的波动对我们来说毫无意义，除非它能让我们有机会以更便宜的价格增持。”在他看来，如果保持这种投资常识的心态，就不会太在意股市下跌。但现实情况是，大家非常恐惧这件事情。姜诚的这句“鸡汤”，是真真切切用肉“熬”成的。因为他是少有的，从年初至今经过1个月惨跌后，今年以来还维持正收益的基金经理。姜诚所管理的中泰星元价值优选成立于2018年12月5日，截至2024年1月31日，任职总回报率有124.32%，年化收益率16.94%，今年以来收益率有0.03%。从四季报数据来看，姜诚去年底依旧保持了93.7%的高仓位运作，前十大重仓股变动不大，美的新进前十大重仓，太阳纸业减持较多。持股集中度进一步提升，达到75.67%。不出意外地，姜诚在昨天的直播里，又把这份业绩归为“运气”。运气是他提及自己的业绩时，频率最高的词。面对当下悲观的市场，他说自己一直在坚持定投，准时到被公司同事笑称为“发薪报时器”——“只要看到姜老板买基金，就是发工资了（笑）”。这期的直播主题，就是《投资中，如何跟自己较劲？》。很多想法，姜诚和目前市场主流的观点并不相同，但是他能从各种事实中给自己的道理找到严谨的论据。“即使增速放缓，中国也是全球主要经济体中增长最快的。找两个国家（中国和日本）的相似点可以找出很多，但其中的因果关系天差地别。很多人认为在上海购买一套房子动辄千万，但根据贝壳2022年的成交数据，上海80%的房子成交总价在500万以下，500万左右的房子才是刚需。”会感觉，不是心有点被安抚到，而是理性会让你驻足。想起芒格那句话：理性是一种责任。可能很多人并不能理解这句话的重量。但是用他老人家“反过来想”的解题思路来看，你肯定能明白不理性会造成多大的灾难。聪明投资者全程听完，把姜诚在这场交流中的精华内容分享给大家。
市场上那些主流的悲观论调并不成立大家需要跳脱出这种情绪的微观状态，去认识到，如果我们的长期期望一直存在，且坚定、且正确，短期的波动将毫无意义。如果我们手上还有钱，那就意味着我们反而有机会以更便宜的价格去买到它。当好的标的越来越多时，我们勇于去接下落的“刀子”，主动承担那些有价值的风险。2、勇于去接下落的“刀子”，指的是在市场下跌过程中令人恐惧的趋势。在投资标的的遴选过程中，要回避掉的“刀子”，不是杜绝股价下跌的股票，而是长期价值的永久性损失，以及它所带来的对我们本金的永久性损失，这才是真正的风险。3、真正的风险不是股价下落的这把“刀子”，而是你觉得买到了一个物超所值的标的，最后发现它的价值被狠狠砍掉了一刀。4、投资当中很有趣的一点是，让我们受伤的往往不是一个特别难的技术判断，而是在把握度不高的情况下，盲目做了一个判断。5、我永远没有充足的证据、没有那么大的本事去预测一只股票、一个板块的股价会怎么走。如果经过学习，反复地推敲，进而在自己的投资框架、审美标准下，依然没有办法做出一个笃定的判断，那就回避。6、我很难通过比市场更乐观来赚到超越市场预期的好的钱，那需要极高的判断以及执行度。所以，我们构造安全边际，一定是能够想到别人还没想到的坏的地方。即便我们做出了一个偏乐观的判断，也要时刻准备着它会变坏。而且，这个工作不应该等别人提出，是要自己跟自己反复较劲。7、去年我们的仓位一直较高，这意味着我们的组合折射出乐观的预期。但是别人也乐观，凭什么我就是对的呢？这也是需要与自己较劲的地方。我们要回避盲目乐观，不要认为市场很傻。要反复推敲，站在自己的对立面，看看能否逐个排除市场对长期、短期的担忧。我们敢于在直播中与大家交流，很大程度上也是说服了自己，找到了答案。8、市场上许多悲观关切源于短视，例如近期发布业绩快报的上市公司越来越多，大量业绩不达预期导致利润下滑。你认为这是非常严重的事情，我认为这并不重要。很多企业可能会在这个不利的阶段里“洗一次澡”。即使阶段性亏损是真实的，用老巴的话讲，相当于邮寄过程中寄丢了一张红利支票，它对长期现金流折现所决定的总价值影响很弱，可以忽略。9、所有长期悲观的论点最终指向一个矛头——“似乎经济增长率要下行”。无论是人口老龄化，还是全球经济脱钩，最后大家都担心的是增速放缓。其实，根据许多证据、基本常识以及国家产业结构和宏观经济基本数据，即使（增速）放缓，（我们）也是全球主要经济体中增长最快的。活力层面也不需要担心，我们的产业结构升级在持续进行，无论是对于外循环还是内循环，都具有很强的韧性。最典型的对照实验是地产连续两年负增长，销量断崖式下滑，投资也显著大幅负增长。按照常规理解，如果经济非常单一，依赖地产链，会看起来很严重。但真实的情况是，东方不亮西方亮。有各种各样新的产业都在升级和补充，这是客观的现实，就看你相不相信。10、我并不认为二级市场上的很多投资人基于自己的感受得出的判断就是事实，我更愿意相信统计数据和真实经济中上市公司呈现出的整体状态。我们在与实体企业交流时，很多企业的心气儿很高。为什么投资者悲观，为什么企业不悲观？原因很简单，投资人亏钱了。二级市场很多形成的悲观论调，难以经受事实的推敲，但又很难扭转。因为，当你亏钱时，你的立场已经决定为亏钱找理由，没有人愿意承认亏损是因为自己水平差，大家的第一反应是外部环境和市场不好，从而通过感受和捕风捉影的证据，来证明外部环境不佳。即使会降速，我们也是最有活力的经济体之一；即便速度有下降，跟长期投资回报率也没有关系。11、一定不存在一个行业里都是好公司。真正的阿尔法，一定是来自做同样的事情，比别人做得好。无论是造纸、建楼、生产钢铁、开饭馆等等，能长期持续地比同行做得好的，就是好公司，你所在的行业最终也会成为赚钱的好行业。虽然不是所有行业的需求都长期向上，但行业的好坏与需求是否长期向上没有必然的关系。12、很少有一个具体的细分行业能长期找到两三家以上的好公司，大部分情况就是一两家。更多的情况是，有很多高速成长、快速变化的行业，是“城头变幻大王旗”。13、真正长期优秀的公司，往往在潮水退去后才能出现。而“潮水退去”需要的是低景气度，所以许多行业在高景气度状态下，我们没有去投。首先，我们不相信长期贝塔可持续；其次，我们无法判断在高景气度行业中谁是最终的赢家。想清楚这一点，我们就不必拘泥于行业，初衷是找到行业里的“灭霸型”企业，比别人做得好，而且别人很难追。第一，我在中泰资管的第一只基金是2018年底发行的。从那时候到现在，已经过了一个完整的牛熊周期，很多制造业企业经历了一个完整的产能周期。在经历了潮涨潮落之后，我们对于竞争优势的成色更有把握，对分子端判断的置信度更高。15、拓展能力圈一定要看更多的东西，只不过很多东西我们没有去买。大家不要机械地认为能力圈拓展就意味着买了更多的股票。我把能力圈定义为获得多少新知，如果我们获得了新知，就视同（拓展了）能力圈，你的能力确实提高了。16、我们一定要接受的是，大多数的东西我们是不懂的，大多数的股票我们是看不清的，抓住少数物超所值的股票就可以了。有些东西不去学习，可能会认为它很简单，很容易判断，因为用“后视镜”的视角，这个公司已经做起来了，好像按照它的套路就能找到下一个机会。但是，深入研究后才发现，已经做大做好的公司很难复制。不可复制性包括时代背景、运气和很多复杂的成因，简单复制类似成功的路径非常难。18、好的投资框架是完备的，是逻辑自洽的；但它也有韧性。韧性主要体现在知识的开放性、包容性上。我可以不断往里面加新知识，可以产出更高质量的结果。19、过去一段时间里，我们的框架没有动摇，知识在不断丰富，我认为这是一个好的状态。不要因为亏钱而质疑投资框架是否出现大问题，这个概率很低。不要轻易怀疑自己的投资框架，而是不断怀疑自己的判断。20、策略是一套公式或者方法，让我们应对市场行情。价值投资从不主动应对市场行情，只是等待市场出价。我需要主动去做的工作，就是看清楚一个行业的生意模式。这个生意模式关键的经营点在哪里？这个行业中的哪家企业的生意在关键点上做得比别人好？意味着它跌下来了，就会进到我可以出手的区间。跌得多一些，就买得多一些。涨起来了，如果风险报酬比不太划算、潜在回报率下降，甚至低于机会成本，减掉它或者卖掉它。22、我经常被别人误解为红利低波策略，其实不是。我们的组合中有类似的标准，但并未跑赢红利指数，因为我们对标的不是红利指数，我们长期潜在收益率的目标是超过市场主流指数。23、大家无需纠结成长股还是价值股，无论何种类型的股票，随着时间的增长，其价值的增长速度都相同，与它的利润形态、分红形态无关。24、价值陷阱不是用“一直不涨”来定义，价值陷阱是看似价格低，但根本就不值这个低价，便宜从来都不是短期上涨的理由。25、估值是对短期走势判断影响力最弱的一个因素，对短期影响力强的因子例如资金面、利率、情绪、业绩增长率等等，并非因为估值低就一定会涨，这是因果倒置。26、从穿越周期的角度来看，不必担心好东西等不到好价格。市场的主流“审美”是追求阶段性表现，而非关注长期阿尔法。市场追捧一只股票，赋予它各种竞争优势的解读，只是对它过去良好表现的追认。27、我不认为中国股市包括海外成熟股市，在短期内会高效地给长期竞争优势进行定价。如果我们将市场有效性定义为对长期价值的准确反映，请放心，它基本不太可能有效。如果我们将有效性定义为股价对于边际信息的反应，它是高度有效的。选择用市场擅长的方式与它博弈，会辛苦一些；选择使用市场不擅长定价的方式追求长期价值，技术难度不高，心理难度较高。28、我一直不认为价值投资比其他投资方式难，但它的心理难度不低。第二，我只买我自己的基金，一定不意味着我认为自己是最好的。投资的目标永远都不应该是找到最好的，而是买到回报率让自己满意的资产。30、定投的初衷和本意是，将每月开销以及应急支出稳定剩余的部分用于购买基金，而不是有一大笔钱暂时不用，将其拆分成几天或者几笔去投。虽然形式上都是定投，但定投的初衷不是做择时的决策，而是让现金与时间匹配。从同股同权的基本原理来看，如果港股里有相对于A股明显的折扣，它的长期潜在回报率理应更高。水往低处走，我们的投资方向也要往价位低、长期潜在回报率高的资产上流。32、我们与大家利益绑定，从浮盈浮亏的角度，虽然去年我与大家一样亏了钱，但是浮亏不是真亏，如果你的眼光正确，它会回来。33、对于价值投资者来说，要努力拥抱下跌的市场，但很多人做不到。34、今天主动发起直播的一个重要原因，是我担心的，也是希望大家避免的两种心态。第一，跌怕了，为避免损失进一步放大，就出局，把浮亏变成了永久性损失；我不是阻止大家赎回，而是买基金不能建立在这两个前提之上。第二个前提是回本，我们买基金是为了赚钱，不是为了回本，更不是为了亏钱。当然，前提是你买的这个基金和基金经理足够优秀，有帮你赚钱的能力，大家需要做的是不断地去评估基金经理。35、当一个基金经理无论是绝对收益还是相对排名在过去几年取得了不错的成绩时，很多人会觉得这个基金经理厉害，但会忽略掉阶段性的业绩本身具有偶然性。虽然我们的基金从成立到现在的相对排名，与同行相比似乎不错，但很难有客户基于排名评价一个人，他们只关注是否亏钱。37、选择更不更换基金的出发点，一定是站在当前时点，判断未来谁更能满足你的要求，而不是基于过去一段时间的净值。38、从购买力的角度来看，我们已经跨越中等收入陷阱，只是由于汇率波动，似乎没有跳出去。39、找两个国家（中国和日本）的相似点可以找出很多，例如我们都是东亚儒家文化圈，都是黄种人，都很内卷，都进入老龄化状态，都依赖外需、出口导向等等，但其中的因果关系天差地别。40、导致日本失去20年的直接原因是资产负债表衰退，资产负债表衰退的根本原因是资产价格泡沫破灭，叠加高风险资产的“传染性”，交叉持股，银行去炒地产和股票。老龄化的国家很多，都失去20年了吗？没有。所以，我们要看关键差别。41、资产负债表需要很长时间修复，导致资产负债表崩塌的原因是高负债率，大量公允价值计价的资产价格泡沫破灭之后，净资产受到极大创伤。对企业而言，在净资产修复之前很难进行投资；对个人而言，在负资产状态未修复之前，很难消费；对银行而言，净资产没有修复之前很难放贷。42、中国银行的资本充足率在过去七八年持续上升，杠杆率在下降，而且银行里没有高波动资产以及关键的资产价格泡沫。我们很难证明中国的房价便宜，但也很难证明中国的房价有泡沫。43、很多人认为在上海购买一套房子动辄千万，但根据贝壳2022年的成交数据，上海80%的房子成交总价在500万以下，500万左右的房子才是刚需。上海昨天（1月30日）的限购政策，大家认为放开外环没用，应该放开内环。但放开内环才没有用，买得起内环的那部分人也不太会受到影响，大量的需求本身就在外环。44、鼓励大家不需要鸡汤，深刻认识到人性的弱点，就会对未来更乐观。人性的弱点在于思维习惯的线性外推。在判断上容易犯线性外推的错误，在感受上容易放大悲观的情绪。45、经济短期来讲，宏观经济也好，微观个体也好，都会有周期性的波动，股市也是一样。正如卡尼曼提出的认知偏差，当发生了一件不好的事，一定要找到因果关系，一定要构建理由，然后认为这个理由会长期存在，所以会一直不好下去，这就形成了线性外推。46、赚钱永远不容易，真正依靠认知和本领可复制性地赚钱，本身就很困难。无论是购买基金还是股票，一定要做好预期管理，对困难做好充分准备，才是困难局面出现时最好的灵丹妙药。47、与其杞人忧天，不如少看行情，如果你的朋友圈和每天接收的资讯都与股市相关，你很难快乐。我的建议是多读书，不读万卷书就行万里路，出去旅游，多去看一看。世界的阳光依然明媚，这不是鸡汤，而是事实。48、很多幸福和快乐的获得非常容易，不需要精心安排，甚至不需要额外挤出大块时间。碎片化时间也可以填充一些有趣的事儿。—— / Cong Ming Tou Zi Zhe / ——
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