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六一儿童节当晚，老朋友卢宏峰——一位非主流私募基金经理，带着他的不焦虑投资心法，在聪明投资者视频号的直播中，治愈了一众投资圈的大人：
不仅是做投资，在我们跟卢宏峰日常的交流中，总能感受到他的那份恬然和豁达。这次卢宏峰返场，分享他淡然穿行在投资与生活中的平衡艺术，以及普通投资者也能学习的更睿智更快乐的一些投资常识。
这位典型价值投资者，在市场喧嚣和寂寞处，总能slowly but surely：“享受投资的乐趣，赚钱只是工作和兴趣的副产物”。
2023年4月，巴菲特在东京的采访中表示非常看好日本股市，之后日经指数创了1990年来的新高。活动中卢宏峰谈到了对巴菲特购买五大商社的看法。有了深度跟踪的底子，卢宏峰面对这种问题总能迅速地在巴菲特历史发言中“翻出”最正确的答案来。在他眼里，“夜晚是思考之母”，就算有自己的聊天搭子，也要独立思考。虽然是妥妥的“巴粉”，巴菲特强调好企业就算买的贵也可以赚钱，但卢宏峰认为，好企业要买得划算，便宜的平庸企业也总能让我们赚点钱。
卢宏峰非常信奉普通人放弃“市梦率”，别去人声鼎沸的地方，强调安全和分散，类似于巴菲特的二师兄施洛斯。他们这种平凡朴素的投资方式，在当下很多行业陷入困境、悲观情绪蔓延的市场，显得尤为可贵。对普通投资者来讲，也更容易学习。卢宏峰分享的9个基本投资原则，以及如何找公司信息、年报中要着重看哪些指标的实操经验，很适合单打独斗的普通A股投资者借鉴。以下为实录，分享给大家。直播回放，可在聪明投资者视频号查看。
卢宏峰 和2019年来聪明投资者相比，我也有更多收获。今年还是赚钱的，自己也不焦虑。就分享一下我是如何快乐地把钱给赚了，以及普通人要怎么赚钱。股票代表的是企业的所有权。至于这个公司每天的股价涨跌，不用太在意。买东西成本越低越好。因为我们的判断容易出错，要给自己留有“安全边际”。相同的价格，要尽可能买更好的公司。这个企业要能长期给你赚钱，不能只有一开始赚钱。这点很重要，但是很多人可能做不到。企业生产的产品从生产出来到卖出去，需要过程。现金流或者价值创造是需要时间的。要耐心给企业时间去发酵。A股是一个大型知识付费课堂，有人在A股学了很多复杂的新词汇，通过股票亏损交了很多学费。投资还是要把事情搞简单，因为投资是预测未来的收益。钱投进去，我希望能看到5年、10年后它能给我产生多少回报，确定性越高越好。如果搞得太复杂，比如公司销售的产品很多，工序很复杂，别说是5年之后，就算是1年，你也搞不清楚它到底能不能赚钱、赚多少钱。所以，首先，公司的业务应该非常简单，用一句话就能讲清楚。我有一个标准——最好能让80岁老人和8岁小孩都听得懂，比如说乐高、苹果手机、茅台、星巴克咖啡等等。我买乐高玩具，我父母就说我这花了不少钱。他们一看乐高原材料就是一堆塑料，产品又卖得这么贵，就觉得乐高公司肯定赚钱。看它的年报，果真如此：大概六七十的毛利率，ROIC有七八十，ROE也有四五十。其次，公司的财务报表应当简单，稍微有点财务知识的人就能看懂。有些公司的年报，连统计口径一直都在变，一会买入一个资产，一会又卖掉一个分公司，资本运作眼花缭乱。要在这种企业上去赚钱很难，你不知道它3年之后是什么样。另外，生活也要简单，生活和作息尽量规律。否则没法静下心来去研究。计算企业的内在价值不需要计算器，更不需要Excel，只需要看一眼就知道这家公司是明显便宜的。个人经验，这样的投资结果往往不会太差。有人会花很高的代价去寻找投资标的，比如花高价咨询专家，或者订阅各种研究服务，其实总有人愿意花比你更多的钱。有人觉得能单独约董事长吃饭就能获得信息优势。你能做到，别人也就能做到。靠这样的渠道在股票上赚钱，总有一天会把这个钱亏回去。可以看公司的招股书、年报、季报，还有官网的新闻，以及新闻媒体的报道。如果是零售企业，还可以去它的店里看看生意怎么样。公开信息是公平的，靠公开的信息赚了钱，大概率也不会在里面翻船。投资组合不能满仓押注一家公司，任何一笔投资都存在亏钱的可能性。所以我们要分散，一旦小概率事件发生，要确保自己还能活下来。当然不能过于分散，搞成跟ETF一样，那你不能说自己是主动管理。10家甚至30家，都可以，没有精确数字，只有适不适合。忍受不了太大波动性格的人，可以相对分散；波动大一点也能接受，在企业都研究的非常透彻的前提下，可以适度集中。按揭贷款买房，银行不会因为房价跌了就把你那个款收回来。但是股市不一样，如果你加了杠杆，股票下跌的时候，就会有人要你在便宜的位置卖出。股价跌了券商是会把它平掉的，但有可能这个股价后来会涨回去。2015年的时候我目睹了很多人1:3杠杆投资股票，到头来亏光本金，这样的惨剧不要发生在自己身上。还有一个朋友，2013年就看好并且研究特斯拉了，回过头看他的判断都是对的，但是特斯拉股价涨了这么多他没有享受到。因为加了杠杆，在不恰当的时点会被动卖掉，而上涨也跟他没关系，所以非常可惜。很多私募基金都会设置止损条款，出发点是好的。比如0.6的止损线，意思是说100块钱顶多亏到60块钱就要卖掉，不能把本金亏光。但这个条款也是致命的，再好的公司它的股价都会有大的波动。哪怕是苹果，去年从高点到低点的跌幅也很大，茅台最低的时候甚至跌到八九十块钱。所以咱们普通投资者，如果你的判断是对的话，就不要想着什么底部止损。有人问，公募基金或者保险这种大型机构，每天有这么多聪明的人在研究，咱们这些普通人怎么来获得优势？那些热门的、景气度非常高的行业，很多人都在盯着它们。除非天赋异禀，否则跟专业机构相比，我们不占任何优势。而那些冷门的、关注度低的企业，只要稍微花点时间，就能成为市场上对其研究最深的人。另外，企业赚钱也是有周期性的，我们可以尝试逆向投资。特别赚钱时，它是处于聚光灯下的，所有人都会赶来看它。但它也有不那么赚钱的时候。如果你是追着热闹买入，当它未来估值价值下跌时，你就得要忍受它带来的亏损。如果你没法忍受卖掉了，那么你高买低卖“成功”交了学费。当然，所谓的“逆向”并不是要跟大众对着干，而是不要扎堆去人多的地方。比如2021年初，光伏、新能源就阶段性地达到了一个非常拥挤的情况。我当时还找了两组企业，一组是热度很高的“耀眼明星组”，一组是没人关注的”人老珠黄组”。在后续跟踪的过程中我发现，“人老珠黄组”最高时的收益率可达百分之七十几，而“耀眼明星组”基本上就没赚钱。这充分说明：在一个拥挤的领域投资，你是赚不到什么便宜的。从景气度来说，肯定是“耀眼明星组”的经营效益更好。但从投资角度来说，还是不要去凑热闹。很多人认为，热门企业的股价每天都在涨，所以那些股价涨得多的就是好企业。但事实并不是这样，它仅仅是在当下比较热门而已，当未来市场热点不在它这边，股价就会下跌。那时你再去看它，就是一个普通企业。那么，一个好企业到底是什么样的？我个人认为，可以观察三点：自由现金流、资本回报率、持续时间长。很多刚上市企业的招股说明书中，财务数据的前两个指标都挺漂亮的，因为它希望投资者能以高价来买他的股票。因此，一个企业公开的财务报表时间短于5年的，都没法说服我。本质上来说，好企业可以做到别人做不到的事情，这是它的“护城河”，或者说竞争壁垒，所以它能获得更高的资本回报率。而且好企业还有复利效应。赚来的钱如果再投资，还可以赚更多的钱。但我们仍然要保持清醒，如果某一天你真的找到了一家非常好的企业，买的时候也要先考虑下价格是否便宜，否则最终的回报率就会下降。以茅台为例，如果当初以3000元/股的价格买入，到现在你都没能实现盈利。因为这个价格实在太高了，市盈率高达五六十倍。尽管企业的利润每年都在增长，但它的估值是在下降的。到现在为止，它还在消化这几年过高的估值。而相比之下，倘若这个企业很一般，但由于你买得非常便宜，还是能够从中赚到钱的。比如回收废铜烂铁，相比回收时付出的那点钱，还是能够实现一定回报的。因此，没有伟大到不用看估值的企业，便宜的平庸企业也总能赚点钱。很多人用大量时间去研究美联储加息，我估计美联储主席自己也弄不清楚明年会加息到什么程度。宏观经济非常重要，但是很难预测。我们大体知道经济处于什么情况就行。不用搞得很精细，也不可能搞得很清楚。任何企业都有生命周期，投资者有生之年也会经历多个经济周期，商业周期。企业的周期还可以分为好几个层次：投资标的的利润有周期的，股价有周期，宏观经济也是有周期的。它也有不同的生命阶段：在高速成长期，估值最贵；在成熟发展期，估值相对平稳；而在衰退期，利润可能在减少，估值也会有所下降。当投资者对某家公司突然感兴趣时，可能会导致其估值上涨，股价翻倍。而过段时间之后，这家公司的股价会回落。投资者就如同格雷厄姆在《聪明的投资者》中提到的“市场先生”一样，是一位情绪不稳定的朋友。不要在经济向好的时候觉得会一直好，也不要在市场低点的时候觉得会一直差，保持相对的理性，记住《证券分析》扉页上贺拉斯的那句话：现在已然腐朽的，将来可能大放异彩；
现在备受青睐的，将来可能日渐衰朽。
如果你长期持有某个企业，投资预期就不要超过15%。如果你期望长期回报率是30%，那你恐怕要失望了。伯克希尔这么多年的年化回报率也才20%，这已经是投资界的天花板了。而且实现预期并没有我们想象中那么快，中间也难免会有几个年份是亏钱的。好的收益也是需要时间去平滑的。对自己的水平也要有合理的预期，人都容易高估自己。一切痛苦根源于过高的预期。企业的利润不是一天就能赚出来的。理论上来说，企业年末的价值肯定要比年初的更高。如果这个市场是高度理性的，那么企业的股价应该是和它的价值契合得非常紧密，股价应该是稳步上升的。但现实有可能是上半年涨下半年跌，甚至可能是倒过来的。短期内股票市场像投票机，取决于投资者的偏好，但长期来看，股票市场更像是一个称重机。企业长期赚不赚钱，最终肯定会反应在股价上。就像帕斯卡说的，人类的全部不幸就是因为不能安静地待在房间里做决策。还有很多人喜欢问别人对一个公司的看法，那就说明他对这个公司没有理解到位，如果是因为听了一个人的建议而做买卖决策，股价涨跌之后就不知道如何处理。每个人都有知识盲点，看不懂很正常，比如最近很火的AI。而且A股公司五六千家，资料无限，人的时间有限。研究的企业也不是越多，收益率就越高。相反，有时候少即是多。也不要与人争论，投资的方法和策略没有对错，不存在一直有效的方法。最好的投资就是投资自己，做好人生微积分。过好了每一天，就过好了一生。 问1 你在投资中买入卖出的具体考量是什么？假如买入的时候很便宜，但是市场马上又反馈出来，怎么应对？其次，有没有找到一个可以替换的公司？只要收益率显著高于你要卖出的这个公司就行。巴菲特买了日本五大商社之后，有些商社的股价已经翻了一番，但他没有卖，继续买入，为什么？2020年巴菲特买入日本五大商社：伊藤忠、丸红、三菱、三井物产和住友商事。2023年4月，巴菲特表示他已经将每家公司的持股量增加至7.4%。
其中，伊藤忠2022年10月10日以来的回购股份金额有600亿日元左右，相当于当前市值的0.78%。比如伊藤忠，加上股息收益率，现金回赠率差不多是3.45%。日本国债的利息是远低于它的，所以买它还是很划算。而且这些企业的估值也还不高，伊藤忠市盈率不到10倍，ROE还在15%以上，就算它涨了也没必要卖掉。五大商社2023财年的净利润率介于5.47%至8.29%之间，与巨头丰田汽车和索尼（它俩市盈率估值均在10倍以上）的收益差距不大，但市盈率估值却低得多，介于5.86倍至9.59倍之间。
卢宏峰 一个好企业能解决很多问题，既能创造财务价值，又能创造社会价值：它的产品或者服务非常好，客户很满意；薪酬待遇比同业多，员工很满意；股价回报跟分红比同行多，股东很满意；企业家也实现了自己的社会抱负。所以各方面都能得到不同程度的正面回馈，这个企业就是一个好企业。一种是财务表面看好像赚了很多利润，但实际上只是赚了一堆机器设备的钱。有些公司的利润每年有百分之十几的增长，但是它的现金流很差，因为赚来的钱它又要去投厂房、投设备，这些设备当然可以产生更多利润，但是赚到的钱又要接着去投资它。就像童话里的红舞鞋，穿上之后就停不下来，停下来的那天就是这个行业消亡的时候。还有一种是企业价值观不好的。比如历史上有一些污点事件侵害了投资者利益，甚至还有不道德行为发生，这样的企业，哪怕很赚钱，我们也要避免。 问4 随着不确定性以及技术的发展，好企业的生命周期被压缩。换手率不高的话，怎么应对这些变化？没有完美的企业，每个企业都有各种各样的问题：产品有点旧了，毛利率受到挤压了……但是投的便宜可以解决很多问题。第二，如果企业所在的行业变化很大，看不懂的时候就慷慨放弃，专注那些自己看得懂的。伯克希尔的投资组合高度集中，里面的铁路、能源都是长期相对能看清楚的。2009年巴菲特就说过，铁路是100年能看清楚的优质资产。2009年，巴菲特斥资约340亿美元，收购全美第二大铁路运营商北伯林顿铁路公司77%的股份，创下了当时巴菲特职业生涯最大的一笔投资。
他表示，铁路是100年能看清楚的优质资产，铁路运营今后200年内与美国整体经济密不可分，“如果美国经济持续繁荣，这一行业也随之昌盛”。 问5 目前港股里的中概互联把年前的涨幅都已回吐，头部的互联网龙头，比如腾讯、快手、小米、美团等是否还有机会？ 卢宏峰 有机会。互联网行业过去几年受到了比较大的监管，其实任何一个行业都应该受到监管，否则会出现社会问题。而且互联网行业以前一直高速增长，任何行业都会步入成熟期或者相对缓慢的增长期。往往这个时候判断行业的格局会更容易，因为景气度没那么高，新进入者也就少了。存量的那些企业只要把成本控制好，把该赚的钱赚了，日子会更加好过。最近一季度可以看到这些互联网企业没有盲目烧钱之后，降低了一些成本，利润率马上就起来了，这是挺好的现象。 卢宏峰 其实我们也只是去猜测，无非是说以前他不投，但现在他投了，看看有什么变化。1998年巴菲特在演讲中就讲过一个冷笑话，他说日本的融资成本很低，要在日本找投资机会，只要找那些回报率超过1%的公司。但他说“我到目前为止还没找到”。当时没投日本，2020年开始投五大商社，说明巴菲特找到了之前说的好生意。我们也能看到那些商社的经营稳健，ROE在10%左右，股息率在3%左右。巴菲特这个“冷笑话”来自于1998年他在佛罗里达大学的演讲，当时他被问到对日本投资的看法时答道：“我对日本的看法？我不研究宏观问题。我就想啊，伯克希尔可以在日本以1%的利率借到十年期的贷款，1%的利率！我就琢磨了，我45年前听了格雷厄姆的课，一辈子都在研究这些东西，我要是用点心，收益率应该能超过1%吧？应该能做到吧？我不想承受汇率风险，所以我必须投资以日元计价的标的，只能投资日本房地产或日本公司，收益率超过1%就行，因为我的资金成本就是十年期利率1%。我一直在找，还一个都没找到，你说有意思不？日本公司的净资产收益率很低，大多数公司的资净资产收益率只有4%到6%。如果你投资的公司本身都不赚钱，你也很难赚钱。” （本翻译来自RanRan）
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