① 权益配置价值。当下我们主要聚焦权益资产的配置价值，根据专题报告《A股收益预测框架》中介绍的收益预测方法，我们预测：

•  A股估值预测：经外资调整后的沪深300指数ERP仍处于历史较高水平，因此对应着未来仍有估值扩张的空间。近期信用利差明显回落，因此与国内信用利差相关性较高的中证500指数的ERP有所回升，估值扩张空间有所修复。

以2023年3月31的收盘数据为基础进行测算，模型预测未来一年各宽基指数的预期收益为：沪深300（25.4%）>上证50（23.0%）>中证500（22.9%）。

② 可转债配置价值：根据专题报告《可转债收益预测框架——大类资产定价系列之四》中的收益预测模型，最新时点我们预测未来一年中证转债的持有收益为7.3%，尽管正股预期能够提供正向收益，但转债高估值在未来可能会有较大的负贡献，配置价值有限。

③ 利率债配置价值。根据专题报告《利率债收益预测框架——大类资产定价系列之二》中提到的利率收益预测模型，最新时点我们的预测结果是：短久期国债预期收益为2.5%，长久期国债未来一年预期收益为3.5%。当前利率债已经恢复了一定的长期配置价值，长久期国债的预期收益较高，建议重点关注。

① 宏观经济环境已触底并开始恢复。我们可以通过专题报告《宏观经济量化系列之一：中国经济领先指数》中的经济高频指数作为对当前经济水平的高频观测指标，由下图可见，当前指数的短趋势线已上穿长趋势线，代表当前经济高频指数发出了经济企稳上行的信号，宏观经济环境已触底并开始恢复。

其次从美股的胜率角度来看，我们可以通过“彭博未来12个月美国衰退概率指数”来衡量美股未来可能面临的基本面风险。当前指数预期未来12个月内美国发生经济衰退的概率为100%，美股存在一定的基本面风险。

由此可见，当前美股处于估值中高且未来预期有基本面风险的市场环境之中。若未来美股发生系统性风险从而导致较大回撤，则海外投资者的风险偏好可能短期出现回落，导致外资流回国内的安全资产之中。因此投资者需警惕未来美股可能发生的系统性风险，以防该风险对未来外资流入所产生的短期扰动。

03

 结构篇：行业与风格建议

① 行业景气度-趋势-拥挤度分析。在报告《行业轮动的三个标尺》中我们以行业过去12个月信息比率刻画行业动量和趋势，以行业的换手率比率、波动率比率和beta比率刻画行业的交易拥挤度。当前模型的最新观点为：

•  往期复盘：通信和传媒行业为策略创造了显著的超额收益，家电与市场收益基本相当，机械和轻工制造则略微跑输市场；

•  值得关注的行业：计算机、传媒和通信的拥挤度已经较高，从交易的角度出发已不是较好的品种；轻工、家电、机械和交通运输当前得分较高，模型认为“制造业复苏”的交易机会有较高的性价比；

四月行业配置建议为：轻工制造、交通运输、电力及公用事业、机械和家电。

② 风格赔率-趋势-拥挤度分析。与行业趋势和拥挤度的定义类似，我们同样可以将趋势-拥挤度分析框架应该到风格研判中。当前模型的最新观点为：

•  小盘有微弱的优势：小盘股通过横盘震荡消化掉一部分拥挤度，当前拥挤度已回归中性，目前为“强趋势-中等拥挤”品种，相比大盘股有微弱的优势；

•  价值成长回归均衡：二月底模型判断价值风格确定性最高，但过去一个月价值因子拥挤度上升较快，目前价值因子已基本进入“强趋势-高拥挤”区间，而成长因子已全部进入“弱趋势-低拥挤”区间，价值和成长已回归均衡；

•  动量风格可能是潜在黑马：经过接近两年的回调，动量风格的赔率有明显的优势，且近期表现较强。因此当前与其纠结于大盘小盘或者价值成长的轮动，不如跟随市场，关注过去一年有稳定超额收益的个股。

04

 固收+策略跟踪

① 赔率增强型策略跟踪。结合各资产的赔率指标，在目标波动率约束的条件下持续超配高赔率的资产，低配低赔率的资产，我们构建了固收+赔率增强型策略。固收+赔率增强型策略自2011年以来年化收益6.4%，最大回撤3.1%，2014年以来年化收益7.4%，最大回撤2.5%，2019年以来年化收益5.7%，最大回撤1.5%。固收+赔率增强型策略当前的配置建议为：A股6.1%、可转债0.5%、信用债38.7%、利率债54.7%。

② 趋势增强型策略跟踪。时序动量筛选资产，截面动量分配风险预算，风险平价算法优化权重，我们构建了固收+趋势增强型策略。固收+趋势增强型策略自2011年以来年化收益6.0%，最大回撤3.1%，2014年以来年化收益6.6%，最大回撤3.1%，2019年以来年化收益4.7%，最大回撤1.8%。固收+趋势增强型策略当前的配置建议为：权益9.4%、黄金16.3%、货币基金74.3%。

投资者如果对报告具体细节感兴趣，欢迎阅读完整报告或者跟我们联系。

风险提示：以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。

本文节选自国盛证券研究所于2023年4月3日发布的报告《四月配置建议：等待新一轮的外资流入——资产配置思考系列之四十》，具体内容请详见相关报告。

林志朋    S0680518100004    [email protected]

刘富兵    S0680518030007    [email protected]

梁思涵    S0680522070006    [email protected]

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