【国盛量化&通信】AIGC势如破竹，5G景气持续——华夏中证5G通信ETF投资价值分析
报告摘要
1、5G建设节奏不减，FTTR持续推进。随着国内5G基站数量的不断提升，5G建设资本支出增速趋于平稳。工信部表示，2023年将新建开通5G基站60万个，总数将突破290万个。《“十四五”信息通信行业发展规划》规划提出至2025年，每万人拥有5G基站数达每人26个、5G用户普及率达56%的目标，明确提出“全面部署千兆光纤网络”和加快“千兆城市”建设。
2、AI生产力属性凸显，多模态大模型加速进化，边缘计算方兴未艾。Runway Gen-2、Photoshop（Beta）、Midjourney等AIGC工具的推出将极大提高生产效率、降低内容的生产成本。随着5G与AI时代的到来，5G的广连接、低时延、高带宽三大特性完美契合了边缘计算设备需要的网络指标，AI模型对数据处理延时的高要求也为本地部署的边缘计算中心提出了需求。
3、C端用户流量增长空间大。随着国内5G网络全面建成，我国DOU长期增长的趋势不会变。随着以智能驾驶、AIGC、物联网为标志的智能化场景加速渗透，我国C端用户的流量需求也会加速释放，5G渗透率有望进一步提升，5G建设需求景气度持续。
1、指数代表5G通信产业整体表现。指数紧扣5G主题，精选基础建设、终端设备以及应用场景科技龙头，主要集中于通信、电子行业。成分股在市值风格上整体分布均衡，在5G通信相关概念上暴露度较高。
2、指数具有较高的配置价值。中证5G通信主题指数当前PE和PB估值处于历史较低水平，具备较高的投资性价比；盈利能力突出，预期指数未来盈利高速增长。
1、华夏中证5G通信主题交易型开放式指数证券投资基金（简称：5GETF，基金代码：515050），标的指数为中证5G通信主题指数（代码：931079.CSI）。基金紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化，以期获得与标的指数收益相似的回报，具备较高的配置价值。基金经理李俊先生具备丰富的被动产品管理经验。
2、基金管理人为华夏基金管理有限公司，其管理规模持续行业领先，各类产品线齐全。公司产品线公司旗下资产涵盖权益、固收、FOF、REITs、货币等多个类别，资产管理结构均衡。
一、5G建设节奏不减，AI生产力属性凸显，C端用户流量增长空间大
5G作为通用目的技术，将全面构筑经济社会数字化转型的关键基础设施。从线上到线下，从消费到生产，从平台到生态，5G将推动我国数字经济发展迈上新台阶。根据中国信息通信研究院《5G经济社会影响白皮书》对5G发展将显著促进国民经济的增长的数据进行的预测结果显示，2030年，在直接贡献方面，5G将带动的总产出、经济增加值分别为6.3万亿元、2.9万亿元；在间接贡献方面，5G将带动的总产出、经济增加值分别为10.6万亿元、3.6万亿元。
5G从直接和间接两面对经济产生深远影响。从直接贡献上看，5G带动了电信运营商、相关设备企业和信息服务业务的快速增长。在5G商用的初期，电信运营商首先投资于5G基站等网络基础设施，拉动对于5G设备的投资；在5G商用的中后期，大量社会资本涌入，成立相关互联网企业提供5G相关信息服务，带来大量收入。从间接贡献上看，5G的成熟会激活现有行业并创造新的场景与需求，促成AR/VR等家庭娱乐需求的率先成熟，带动终端设备及内容的爆发，而随着网络建设的逐步完善，达到高可靠低时延和大带宽标准后，工业4.0、车联网、智慧城市、智慧医疗等广阔的场景也会逐步被激发。
5G建设平稳推进，渗透率有进一步提升空间。随着国内5G基站数量的不断提升，5G建设资本支出增速趋于平稳。根据工信部统计，2022年我国新建5G基站88.70万个，累计建成并开通5G基站231.20万个。工信部表示，2023年将新建开通5G基站60万个，总数将突破290万个。《“十四五”信息通信行业发展规划》规划提出，每万人拥有5G基站将从2020年的5个上升至2025年的26个，5G用户普及率从2020年的15%提高到56%。
接入层，“双千兆“覆盖深度广度加深。根据工信部统计，2022年，我国千兆宽带用户达9175万户，全年净增5716万户。我国具备千兆网络服务能力的10G PON端口达1523万个，比上年末净增737.1万个。工信部等十四部门联合印发《关于进一步深化电信基础设施共建共享促进“双千兆”网络高质量发展的实施意见》提出，到2025年，电信基础设施共建共享工作机制不断完善，“双千兆”网络建设环境进一步优化。《“十四五”信息通信行业发展规划》明确提出“全面部署千兆光纤网络”和加快“千兆城市”建设，并规划到2025年实现：10G PON及以上端口数从2021年底的500多万个增长至2025年底的1,200万个；千兆宽带用户数也扩大近十倍至6,000万户。根据工信部印发的《“双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023年）》，到2023年底，千兆光纤网络具备覆盖4亿户家庭的能力，10G-PON及以上端口规模超过1000万个，千兆宽带用户突破3000万户。5G网络基本实现乡镇级以上区域和重点行政村覆盖。实现“双百”目标：建成100个千兆城市，打造100个千兆行业虚拟专网标杆工程。市场调研机构Omdia报告显示，在2020-2027年期间，全球PON市场规模将以12.3%的年复合增长率 (CAGR) 增长，到2027年超过180亿美元。
5G全产业链布局，厚积薄发硕果累累。公司凭借长期的投入和积累，在5G全产业链拥有出色布局。在运营商业务板块，公司覆盖了无线接入网、核心网、承载网（有线）和云视频及能源业务，其中无线接入侧基于自研7nm芯片NSA&SA双模架构，系列商用产品及解决方案全面升级，精准满足宏覆盖、室内、热点接到、高铁隧道等5G全场景全频段部署需求。核心网基于SBA的Common Core构筑5G最强大脑，支持2-5G融合接入、按需弹性伸缩、端到端切片智能部署，在全球部署超过550个NFV商用/PoC项目。
无线接入：基于公司自研7nm芯片NSA&SA双模架构，系列商用产品及解决方案全面升级，精准满足宏覆盖、室内、热点街道、高铁隧道等5G全场景全频段部署需求。从宏基站到小基站室内覆盖系列，公司提供全套完整领先的无线接入解决方案，通过AAU、BBU、Qcell室内覆盖、UBR、小站系列、微波系列等产品解决运营商各种场景下的痛点及难点，帮助运营商以合理的成本搭建优质的无线接入网。
国内的固网终端芯片以中兴通讯为主，由旗下中兴微电子生产。中兴微电子ONU系列芯片，全场景覆盖单口G/EPON、1G多口单频WiFi、双频WiFi、XGPON产品，广泛应用于移动、电信、联通、广电、海外市场的家庭网关、政企网关、融合网关形态。以ZX279131为例，其支持GPON、EPON、XGPON、XEPON、NGPON2、XGSPON、P2P1G/10G全模；遵从G.984.3、G.987.3、G.989、IEEE 802.3、G.988等协议系列PON协议，具备优秀的xPON互通兼容性，终端通用性强，应用场景广。
中兴微电子具有强大的持续研发实力，可提供无线通信，宽带接入，光传送，路由交换等领域核心芯片及解决方案，能为客户提供从设计到量产的一站式设计服务。研发机构遍布全球，连续多年被评为中国十大IC设计企业。
核心网：中兴云原生核心网采用SBA服务化架构、微服务组件、轻量化容器、无状态设计等ICT新技术，在NF层面实现了数据库、策略、控制面和转发面4大融合，同时支持2G/3G/4G/5G/Fixed接入，简化了5G核心网的部署与互操作，助力全球运营商实现5G快速商用。公司提出的Cloud Native SDM解决方案，在充分保障用户数据的可靠性基础上，提供丰富的数据融合，同时具备良好的开放性，支持面向5G网络的融合演进，满足物联网海量应用的业务需求，完美解决了电信运营商在用户数据库方面所面临的难题。
端到端5G切片赋能行业创新。面向垂直行业多样性需求，5G网络需要具备差异化的网络支持能力，利用网络切片等5G特性技术为垂直行业提供细分网络服务。公司5G端到端网络切片方案是业界领先的电信级5G切片解决方案，通过在统一的物理网络上切分出多个虚拟网络切片，适配工业控制、自动驾驶、智能电网、远程医疗等各类行业业务的差异化需求。提供“敏捷、智能、开放”的切片服务，聚焦垂直行业应用差异化需求，一网使能万业，赋能行业创新。
传输承载网：5G是一个面向多应用场景的融合网络，5G相对于4G将带来革命性的网络体验和新的商业模式，为运营商业务拓展带来无限可能性的同时，也对承载网络在带宽、时延、同步、运维等多方面提出新挑战。中兴通讯5G Flexhaul解决方案采用极简转发面架构和原生云管控平面提供5G前传、中传、回传统一承载，灵活满足5G多场景差异化需求和5G业务极致性能挑战。5G承载全系列端到端产品已大规模部署，超高精度同步技术指标达3GPP定义“完美同步”水平，获GlobalData “Established Player”最高评价。
除5G以外，公司还具备2-4G移动网络及固网相关全套产品和解决方案，能够满足运营商全场景需求，帮助运营商打造最极致可靠的网络。
国内份额稳居前列。2022年8月2日，中国移动宣布2022年-2023年5G无线主设备（2.6GHz／4.9GHz）集采中标结果，项目划分成5个包段，集采采用单一来源采购模式，供应商包括：华为技术有限公司、爱立信（中国）通信有限公司、中兴通讯股份有限公司、大唐移动通信设备有限公司、上海诺基亚贝尔股份有限公司。2022年9月19日，中国联通公布2022年智能城域设备集中采购4家中标候选人名单，中兴通讯、烽火通信、新华三报价分别为31.76亿、30.67亿、27.21亿。具体金额如下表所示：
我们观察到，一方面，目前大模型及应用暂不能满足用户对“AI胜任能力”的预期；另一方面，多模态大模型正在快速进化，AIGC生产力有望暴增。
Runway Gen-2：文生视频开放公测：Runway 6月对Gen-2开放公测，基于用户提供的文字提示，Gen-2生成视频。此次公测向所有用户免费提供100秒的时长，单个视频约4秒。Gen-2的训练数据包括2.4亿张图片、640万个视频剪辑片段以及数亿个学习示例。尽管在专业人士看来，Gen-2存在较为模糊、颗粒感较重、光线穿透差、帧率不稳定、人物不自然、动物/人物动作诡异等问题，我们认为，在文生视频领域，Gen-2已经是佼佼者。Gen-2展现了AIGC能在相当程度上运用所训练的数据，“理解”用户文本提示中的动作，使图片的每帧画面之间能以较为有逻辑性的方式连接起来。我们注意到，其他声称具备文生视频能力的公司，如Meta Make-A-Video和Phenaki，尚未将此功能开放公测，仅在官网放置了论文入口和部分示例。另外值得注意的是，Runway于6月获得了谷歌参投的1亿美元投资，估值达到15亿美元，这意味着巨头的重视。如果将“文生图”“大语言模型用自然语言回复用户的自然语言提问”视作AIGC爆发的前两波高潮，我们认为，当前AIGC应用尚处于第三波高潮——文生视频的前夜，它是多模态赛道的一大圣杯。
Photoshop（Beta）：生成式填充画面。Adobe 5月发布的Photoshop（Beta）新增创意填充（Generative Fill）功能，该功能由Adobe FireflyAI提供。基于文本提示，Photoshop（Beta）可以创造性地扩充用户提供的图片，新增内容致力于与用户文本提示的内容和风格对齐。
Midjourney：生成式放大与缩小画面。文生图应用Midjourney发布Zoom Out功能，用户可以将文字生成的图片放大或缩小，这里指的并不是简单的尺寸上的缩放，而是放大图像的画布，使其扩展到其原始边界之外，而无需更改原始图像的内容，新展开的画布将使用提示和原始图像的指导填充。使用这一思路，借助Runway图片生成视频功能，用户可以实现将某一张图片作为关键帧，将它作为视频的核心场景，实现类似于调整焦距的功能，十分生动。
Snowflake：LLM调优的利器。数据云公司Snowflake（NYSE：SNOW）和NVIDIA于6月26日在2023年Snowflake峰会上宣布，双方将携手助力各规模企业加速利用自身专有数据创建定制化的生成式AI应用，而这一切都可以在Snowflake数据云中安全地实现。
Unity：“AI+游戏”未来已来。Unity宣布推出两款AI产品：Unity Muse和Unity Sentis。Unity Muse是一个在创作过程中提供AI驱动协助的平台；而Unity Sentis允许开发者在游戏构建中嵌入神经网络，以实现以前难以想象的实时体验。
以上近期的AIGC实例，都表明行业正在向健康有序的成长方向迈进，随着AIGC应用的逐渐成熟，其应用渗透率和用户数量将不断提升，AIGC有望迈入正循环这个多方利好的进程，带动C端网络流量持续增长。
随着5G与AI时代的到来，5G的广连接、低时延、高带宽三大特性完美契合了边缘计算设备需要的网络指标，AI模型对数据处理延时的高要求也为本地部署的边缘计算中心提出了需求。根据5GPPP发布的白皮书《5G empowering vertical industries》5G通过边缘计算技术将应用部署到数据侧，而不是将所有数据发送到集中的数据中心，满足应用的实时性。白皮书认为，智慧工厂、智能电网、智能驾驶、健康医疗、娱乐和数字媒体是未来最具商业规模且排名靠前的边缘计算需求场景，极具典型性，并且运营商也在这些领域与行业客户紧密合作，基于用户需求，共同推动边缘计算的发展，为用户提供安全可靠的边缘计算业务。
我们认为，5G对于边缘计算的推动主要在于两方面，一是网络架构的升级，推动边缘计算快速成熟。5G网络将原先4G核心网经云化拆分成5G核心控制层面和核心用户层面，实现了用户面与MEC同时下沉，有利于边缘侧的融合。二是5G后期以小基站为主的部署形式，有望在物理层面加速边缘计算网络的拓展。
我们认为，在5G，AI、物联网等技术与环境的加持下，边缘计算体现出了5大应用价值，分别是低延时、低带宽、更经济的智能、数据可控、高可靠。
低时延：低时延是提高用户体验甚至是使得某些应用能够工作的重要因素。一方面，边缘计算通过在网络边缘进行数据处理，降低了因数据在终端和云端之间多跳传输产生的时延。另一方面，利用优化的边缘算力进行数据处理，也比利用有限的终端算力进行数据更好。
低带宽：物联网设备产生的数据具有体量大、价值密度较小的特性。如果把原始数据直接传输到云端进行处理，很大程度上造成网络拥塞，为了保证带宽所需的成本代价也极高。边缘计算对海量原始数据进行预处理和分析挖掘，将产生的高价值洞察传送到云端，极大程度降低了对带宽的依赖。
更经济的智能：视频监控、语音识别、图像分析等人工智能应用越来越广泛地被应用于满足行业的业务需求。AI模型的训练需要非常强大算力的支持，不可避免地要在云端进行。但基于实时数据进行模型推理如果也在云端进行，网络成本会非常高。同时，普通的终端设备无论从算力还是能耗角度都无法支持模型的推理。边缘计算将AI模型推理卸载到边缘节点，在边缘节点上通过GPU、加速硬件虚拟化等机制提高模型推理的并发能力，以一种经济有效的方式实现应用智能。
数据可控：企业往往对将自己的生产数据传输到云端进行处理有很大顾虑。边缘计算能实现敏感数据不出工厂，不出园区，直接在本地对数据进行清洗、预处理、聚合、筛选，避免了数据传输过程中可能的泄露、遗失、篡改等风险。此外，云计算数据中心对数据的安全控制力度并不是十分理想，API访问权限控制以及密钥生成、存储和管理方面的不足都可能造成数据泄漏，并且还可能缺乏必要的数据销毁政策。边缘计算可以实现更可控的本地数据存储和管理，降低数据风险。
高可靠：靠近数据生产或者使用的场所往往物理环境复杂、网络条件不稳定、潜在的攻击窗口众多。边缘计算硬件专为严苛的物理环境设计，具有紧凑、坚固、抗高温高湿等物理特性。边缘计算软件平台通过云边协同来保障端到端的SLA，边缘节点在断网期间能实现自治，继续支撑其上应用的运行，在网络恢复之后，还能自动与云端更新数据、状态。边缘计算软件平台还支持应用跨节点部署及多实例运行等能力，当某个节点发生故障时，可快速实现负载迁移，避免对业务的影响。
当前，5G网络下的边缘计算主要分为两类，第一是广域MEC，第二类是局域MEC。
低时延业务的百公里传输引入的双向时延低于1ms，但是基于广域MEC的5G公网，已经能够为大量垂直行业提供5G服务。MEC部署在安全可控的汇聚机房是当前运营商广域MEC的主力方案，可用于权衡应用对接、运维复杂度、设备和工程成本等多种因素。
广域MEC的主要应用场景包括：大网OTT连接（Cloud VR/云游戏）、大网集团连接（公交广告/交通安防）、大网中的URLLC专网（电力等）、大网专线连接（企业专线）等。通过将MEC部署在汇聚机房，满足这些应用场景下的低时延的业务诉求。
将MEC部署在园区有利于安全与隐私保护高敏感的行业，以满足数据不出园的要求。港口龙门吊的远程操控，钢铁厂的天车远程操控，以及大部分的制造、石化、教育、医疗等园区/厂区都是局域MEC的典型场景。局域MEC部署场景可以满足URLLC超低时延业务，同时支持企业业务数据本地流量卸载（LBO），为园区客户提供本地网络管道。通过增强隔离和认证能力，防止公网非法访问企业内网，构建企业 5G 私网。
随着AI大模型的日益成熟与5G的渗透率进一步提高，AI商业模式将更加可持续，AI生产力属性凸显，模型的本地化部署有望带动边缘计算相关产业。
随着国内5G网络全面建成，我国DOU长期增长的趋势不会变，随着在4G向5G升级的过程中，长短视频成为新的风口，抖音、火山小视频、快手、B站为首的短视频，以及爱奇艺、腾讯视频为主的长视频逐渐成为新潮流。而直播也发展出了更多形式，以淘宝、拼多多为主的电商逐渐进入直播带货时代，抖音、快手也凭借其在短视频的流量优势涉足电商领域。用户的习惯开始转向以视频和直播为主的应用和媒介，而视频直播又意味着流量相较过去有了数倍的爆发。
随着AIGC大模型的逐渐成熟及各类应用走向普及，我国C端用户的流量需求也会加速释放，5G渗透率有望进一步提升，5G建设需求景气度持续。
二、中证5G通信主题指数投资价值分析
指数简介：中证5G通信主题指数从沪深市场中选取业务与5G建设或应用相关的上市公司证券作为指数样本，包括但不限于5G基础建设、终端设备以及应用场景，旨在反映5G通信主题上市公司证券的整体表现。
同中证全指指数的样本空间。即由满足以下2个条件的沪深A股组成：1)上市时间超过一个季度，除非该股票自上市以来的日均A股总市值在全部沪深A股中排在前30位；2)非ST、*ST股票、非暂停上市股票。
5G基础建设：设备与材料、网络建设与运维以及配套基础设施；
5G终端设备：智能终端及相关零部件；
5G应用场景：智能网联汽车、工业互联网、VR/AR、超高清视频、云游戏、智慧城市等；
（3）在上述待选样本中，按照过去一年日均总市值由高到低排名，选取排名前50的证券作为指数样本。
中证5G通信主题指数重仓股紧扣5G主题，科技龙头属性高。从指数前十大成分股来看，截至2023年6月30日，指数前十大权重累计占比53.95%，集中度较高，主要聚焦于5G相关产业的科技龙头。例如指数前三大成分股分别为消费电子行业龙头股立讯精密、芯片行业龙头股中兴通讯、电子制造业龙头股工业富联。
从指数成分股行业分布来看，主要布局电子、通信相关行业。截至2023年6月30日，指数成分股涉及6个中信一级行业，主要以电子、通信、计算机等行业为主，这3个行业累计权重占比达到91.04%。从中信三级行业来看，指数成分股主要集中于消费电子组件、网络接配及塔设、通用计算机设备、系统设备、集成电路、PCB等行业，这几个行业权重均超过5%，累计权重占比达到70.87%。
从成分股市值分布来看，指数成分股市值分布均衡。截至2023年6月30日，指数成分股累计总市值超过2.7万亿元。从具体成分股的市值分布来看，指数在各个市值区间均衡配置，其中市值为1000亿以上的成分股累计权重为34.67%，市值500亿到1000亿之间的成分股累计权重占比达29.06%，市值200亿到500亿之间的成分股累计权重占比达23.15%，总市值在200亿以下的成分股累计权重占比为13.12%。因此整体而言，指数在大、中、小市值风格上均衡配置，市值分布较均衡。
从指数成分股涉及概念来看，中证5G通信主题指数在TMT、科技龙头、5G等概念上的暴露较高，主题特征鲜明。从具体相关概念来看，指数在TMT、科技龙头、5G等概念的暴露度分别为 96.40%、86.40%、74.61%，而且指数在行业龙头、成交主力等概念也有较高的暴露度。由此可见，指数成分股具备鲜明的科技主题特征，同时具备较好的流动性。
中证5G通信主题指数当前估值处于低位，具备较高的投资性价比。从指数PE和PB估值来看，尽管近期估值有所修复，但仍处于历史相对较低的位置。所以，不论是从PE估值还是PB估值来看，中证5G通信主题指数的估值水平都不高，处于历史较低水平，所以指数继续向下杀估值的空间比较小、向上修复的空间比较大。
中证5G通信主题指数的盈利能力突出，预期指数未来盈利高速增长。从指数的万得一致预期来看，中证5G通信主题指数2023、2024、2025年预期营业收入分别为18099、21127、24475亿元，同比增速分别为10.24%、16.73%、15.85%；预期2023、2024、2025年归母净利润分别为1051、1303、1557亿元，同比增速分别为21.17%、23.98%、19.57%。因此，中证5G通信主题指数的盈利能力突出，预期指数未来营收与归母净利润的增速较高，成长性可期。
三、华夏中证5G通信主题ETF基金投资价值分析
华夏中证5G通信主题ETF（简称：5GETF，基金代码：515050）。基金成立于2019年9月17日，基金投资目标是紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。
华夏中证人工智能ETF基金由李俊先生管理，基金经理具备丰富的被动产品投资管理经验。李俊先生，证券从业年限超过14年，北京大学法学学士、工商管理硕士。2006年7月至2008年7月，曾任职于北京市金杜律师事务所证券部。2008年12月加入华夏基金管理有限公司，曾任数量投资部研究员、基金经理助理等。目前李俊先生在管产品大多属于被动指数型产品，在管总规模大约353亿元，拥有丰富的被动产品管理经验。
华夏基金规模持续处于行业领先，产品线齐全。华夏基金成立于1998年4月9日，是境内最早成立的公募基金管理人之一，拥有丰富的资产管理经验，管理规模持续行业领先。华夏基金总部设在北京，在北京、上海、南京、杭州、广州、深圳和成都设有分公司，在香港设有子公司。华夏基金是首批全国社保基金投资管理人、首批企业年金基金投资管理人、QDII基金管理人、境内首只ETF基金管理人以及特定客户资产管理人，是业务领域最广泛的基金管理公司之一。截至2022年底，华夏基金管理资产规模超1.77万亿，是境内最大的基金管理公司之一。公司旗下资产类别齐全，不断定义、创设资产，提供多资产、多策略解决方案。公司旗下资产涵盖权益、固收、FOF、REITs、货币等多个类别，资产管理结构均衡。
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