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【银行】MLF降息“概率论”——银行业周报（2023.6.5– 2023.6.11）

近期，在国股银行再度下调部分存款挂牌利率后，市场对6月MLF是否下调关注度升温，并关心是否由此会带动LPR报价下调。6月7日，央行行长易纲赴上海主持召开座谈会，强调下一阶段“继续精准有力实施稳健的货币政策，加强逆周期调节，全力支持实体经济”，“保持货币信贷总量适度、节奏平稳，推动实体经济综合融资成本稳中有降”。易行长发言措辞相对偏“鸽”，被市场解读为“稳增长”诉求加大。

对此，我们对历史上降低政策利率的举措进行了统计分析。试图找出在宏观经济变量发生变化的情况下，降息的概率分布，并由此来评估6月份降息概率。

我们回溯对比历史上央行对货币政策宽松的表态发现：2019年以来，“加大逆周期调节”相关表述首次出现后，政策层面密集表态，货币政策均进行了一揽子调节，包括但不限于适时降准降息操作、加大信贷支持力度等，为经济企稳营造适宜的货币金融环境。对照时间分别为：

第一段为2019年8月底至年末，随着8月初中美贸易摩擦进一步升级，国内外形势复杂严峻，经济下行压力持续加大。国务院金融稳委会议、货币信贷形势分析会、人民银行党委传递中央工作会议精神等重要会议多次提及“加强/加大/强化逆周期调节”，年内央行三年下调存款准备金率，11月下调MLF利率5bp，完善LPR形成机制并将其运行情况纳入MPA考核。

第二段为2020年上半年，突如其来的新冠疫情对国内经济带来前所未有冲击，1Q GDP同比增速下探至-6.8%，上半年GDP同比下降1.6%。年初以来，央行年度工作会议、国务院金融委会议、国务院联防联控机制发布会、央行货币政策例会等多次提及“加强/加大逆周期调节”。人民银行年初至4月末两次下调MLF利率共30bp，上半年三次降准，同时，通过设立专项再贷款等定向支持方式加大信贷支持力度。

同时，易纲行长也做出“全力支持实体经济”的表态。“支持实体经济”表述为近年来频繁提及，例如央行货币政策委员会2023年一季度例会提及“着力支持扩大内需，为实体经济提供更有力支持”；2023年3月国新办就“坚定信心、守正创新，服务实体经济高质量发展”有关情况举行发布会；2022年金融统计数据新闻发布会上，宣昌能副行长提及“切实服务实体经济，坚决支持稳住经济大盘”等。但“全力支持实体经济”提法为央行首次表态。在当前形势下，随着经济走弱压力再度抬升，我们认为未来一个阶段，不排除央行同样出台一揽子货币政策工具来稳定经济增长。

防疫政策优化调整后，2023年开年来我国经济景气度阶段性走高，但进入4月份之后，多项指标显示当前我国宏观经济下行压力仍大：

PMI：3月份以来，我国PMI连续3个月下行，由51.9%降至48.8%，近两个月连续位于50%荣枯线以下。

物价：3月份以来，我国CPI累计同比增速连续3个月走低，4、5月PPI环比增速分别为-0.5%、-0.9%；南华工业品指数开年来持续下行，3、4、5月份连续收跌；

信用活动：3月份以来，NCD利率持续位于MLF利率下方，且NCD-MLF利差持续走阔，截至目前，NCD-MLF利差相较3月初已走阔44bp，反映银行间流动性较为冗余，信贷投放景气度偏弱。在信贷需求持续走弱背景下，信用脉冲亦有所回落，我们预计5月份新增社融1.8-1.9万亿，信用脉冲回落至-0.7%~-0.6%。

与历史上降息时点前的各项指标相比，当前我国宏观经济增长压力较大，6月份降息概率或达7成左右。目前阶段，我国CPI累计同比增速已连续3个月走低、近2个月PMI快速下行至荣枯线附近，且南华工业品指数连续3个月收跌，基于以上现实，我们根据贝叶斯公式对6月份降息概率进行大致计算，主要涉及以下变量：① 2007年以来，前述事件同时发生共计7次，按2007年来的时间长度计算，发生概率大致在3.5%左右；② 在降息的情况下，上述事件同时发生的概率在28%左右；③ 2007年以来，我国降息合计18次，按2007年来的时间长度计算，发生概率大致在9.1%左右。基于贝叶斯公式，6月份降息概率为：（28% × 9.1%）÷ 3.5% ≈ 70%。

风险提示：1、经济下行压力持续加大可能拖累银行基本面，区域性风险因素也可能进一步累积；2、短期内弱资质房地产企业信用风险释放仍将是重要变量。