半导体行业周期触底的三大逻辑
顺周期中的成长性，半导体销售额触底回升。8月工业增加值当月同比增长4.5%，较7月增加0.8pct，高技术产业工业增加值同比增长2.9%，较7月增加2.2pct，增长明显。此外，从半导体销售和PPI指数来看，两者均有一定程度回升。终端需求有望集中释放，助力产业链逐步回暖。随着近期华为新机型的发布以及华为麒麟芯片的回归，市场情绪有望提振。消费者之前累积的换机需求有望得到集中释放，从而促进电子产品去库存的进程，推动产业链逐步回暖。存储芯片需求增长，释放行业复苏信号。存储行业是最大的半导体细分市场。世界半导体贸易统计（WSTS）数据显示，存储芯片是增长最快的领域之一，其销售额增长超过了10%。随着云计算、物联网和人工智能等技术的迅猛发展，存储芯片的需求不断攀升。存储市场供需关系加速好转，现货价格稳步上扬。存储作为半导体行业的风向标，其价格的企稳回升释放出了行业复苏的信号。由于半导体行业的寡头垄断特征，指数集中了国内半导体行业各领域龙头公司。截至2023年9月22日，指数前十大成分股包括中芯国际、韦尔股份、北方华创等，分别为国内晶圆代工龙头、图像传感器龙头和国内半导体设备龙头。从历史盈利情况来看，半导体行业位于周期底部区域，指数盈利水平符合周期底。半导体行业盈利水平回到2017年末水平，接近周期底部区域。从估值来看，2023年起中证全指半导体估值停止回撤，并有所抬升，体现了市场对半导体周期回暖的预期。从未来盈利预期来看，国内分析师预期本轮半导体周期在2023年触底2024年重回增长通道。分析师一致预期2024年半导体迎来复苏，2024年和2025年半导体行业归母净利润同比增长分别为45.91%和32.05%。2023年H1，险资等长期资金大幅增配中证全指半导体指数，体现了中证全指半导体指数的长期配置价值。对比2023年H1和2022年H2持有ETF占比较高的持有人，新加入的持有人主要有保险机构资金和证券公司资管计划等。追踪半导体行业龙头：市场上跟踪中证全指半导体指数的ETF基金仅有国联安中证全指半导体ETF（代码：512480.SH，对应联接基金代码为007300.OF），该ETF基金成立于2019年5月8日，基金经理为黄欣和章椹元先生。国联安中证全指半导体ETF具有优良的指数跟踪能力，基金经理管理经验丰富。
宏观经济基本面与半导体行业的需求、投资、研发、全球贸易与技术创新等方面具有较强的关联。根据2023年8月经济数据和7月半导体行业数据来看，8月工业增加值当月同比增长4.5%，较7月增加0.8pct，高技术产业工业增加值同比增长2.9%，较7月增加2.2pct，增长明显。此外，从半导体销售和PPI指数来看，两者均有一定程度回升。
1.2、 终端需求有望集中释放，助力产业链逐步回暖
Mate 60系列首批现货一经发售即售罄，华为已向供应链要求加单。9月3日，华为Mate60系列线上线下正式全面开售，京东、天猫和华为商城等线上渠道上架一分钟即售罄，线下体验和预约的消费者也络绎不绝，华尔街见闻报道显示华为Mate60系列目前已向供应链加单至1500万-1700万台，市场反响热烈。权威芯片咨询机构TechInsights副总裁Dan Hutcheson表示:“在新款Mate 60 Pro智能手机中发现采用7nm(N+2)代工工艺的麒麟芯片，表明中国半导体行业在没有EUV光刻工具的情况下也能取得技术进步。我们认为随着近期华为新机型的发布以及华为麒麟芯片的回归，市场情绪有望提振。消费者之前累积的换机需求有望得到集中释放，从而促进电子产品去库存的进程，推动产业链逐步回暖。存储行业是最大的半导体细分市场。世界半导体贸易统计（WSTS）数据显示，2023年第2季度全球半导体市场销售总额达到了1245亿美元。这一数字再次凸显了全球半导体行业的持续增长潜力。报告指出，与2022年同期相比，2023第2季度全球半导体市场销售额增长了6.8%。这主要得益于电子消费品需求的增加以及汽车、工业领域对半导体产品的强劲需求。在具体的市场细分中，存储芯片是增长最快的领域之一，其销售额增长超过了10%。随着云计算、物联网和人工智能等技术的迅猛发展，存储芯片的需求不断攀升。此外，微处理器和传感器也成为推动全球半导体市场增长的重要因素。智能手机、平板电脑和其他移动设备的普及，持续推动高性能微处理器的需求增长。同时，在汽车、医疗设备和工业自动化等领域广泛应用的传感器，也在促使销售额持续攀升。存储市场供需关系加速好转，现货价格稳步上扬。从2022Q4开始存储原厂相继启动减产，2023年中旬，三星、SK海力士、美光均表示扩大减产幅度。截止9月底，存储原厂减产时间已达6~12个月，而预计持续到2024年的减产，意味着原厂减产时长将长达至少9~15个月。随着减产效果越来越显著，原厂强势拉涨的决心较强，上游资源供应明显趋紧，部分资源在现货市场上供不应求。由于现货市场流通的资源有限，加上9月备货需求旺盛，下游库存加速消耗。同时NAND wafer价格持续上扬，市场惜售低价库存，并在备货需求的配合下，现货市场灵活调涨率先迎来普涨行情。不过值得注意的是，目前SSD、内存条、嵌入式和卡和U盘等市场需求，基本都集中在备货需求。由备货需求带动的涨价浪潮，需要终端的实际需求落地，才能将行情持续发展下去。近期上游存储资源价格进一步上调，NAND涨价行情扩散至小容量256Gb NAND Wafer，1Tb/512Gb/256Gb TLC NAND Flash分别调涨至3.65/1.80/1.03美元。据《韩国经济日报》报道，三星最近已与小米、OPPO和谷歌签署了内存芯片供应协议，DRAM和NAND闪存芯片的价格较现有合同价上调了10%-20%。TrendForce预计，第四季度NAND Flash的价格将止跌回升，涨幅约为0-5%。综上所述，我们认为随着存储厂商供应端的持续收缩，行业供需结构将逐渐趋向平衡。同时，存储作为半导体行业的风向标，其价格的企稳回升释放出了行业复苏的信号。中证全指半导体产品与设备指数（指数代码：H30184.CSI，以下简称“中证全指半导体”）中证行业分类中半导体二级行业，剔除行业内全部证券成交金额排名后10%的证券以及累积总市值占比达行业内全部证券98%以后的证券，选取剩余证券作为相应行业指数的证券作为指数样本。该指数以2004年12月31日为基日，以1000点为基点，发布日期为2013年7月15日。由于半导体行业的寡头垄断特征，指数集中了国内半导体行业各领域龙头公司。截至2023年9月22日，指数前十大成分股包括中芯国际、韦尔股份、北方华创等，分别为国内晶圆代工龙头、图像传感器龙头和国内半导体设备龙头。从市值分布来看，指数权重集中在中大盘股。总市值超过100亿的股票有61只，权重占比为92.7%，其中总市值500亿以上的股票有13只，权重占比为49.9%，总市值200-500亿的股票有22只，权重占比为26.6%。中证全指半导体指数成分股主要分布在主板和科创板。指数成分股分布于科创板、主板、创业板，权重占比分别为42.1%、40.1%和17.8%，其中科创板权重比例最高，体现了指数较强的成长风格。从细分行业分布来看，指数成分股主要分布在数字芯片设计、半导体设备和模拟芯片设计等。数字芯片设计、半导体设备和模拟芯片设计细分行业权重占比分别为33.7%、15.7%和11.7%。2.3、 指数估值与盈利：2024年预期盈利增速高从历史盈利情况来看，半导体行业位于周期底部区域，指数盈利水平符合周期底。2021年9月末，受半导体周期影响，半导体行业供大于求，半导体公司盈利空间压缩。而现在距离半导体周期上个顶峰已超过2年，半导体行业盈利水平回到2017年末水平，接近周期底部区域。从估值来看，中证全指半导体估值从2021年7月达到顶峰回落，2023年以来有所抬升。2021年7月到2023年初，由于半导体行业位于周期下行区间，中证全指半导体估值持续下行，形成戴维斯双杀。然而，2023年起中证全指半导体估值停止回撤，并有所抬升，体现了市场对半导体周期回暖的预期。从未来盈利预期来看，国内分析师预期本轮半导体周期在2023年触底，2024年重回增长通道。分析师一致预期2023年归母净利润同比减少0.21%，且2024年半导体迎来复苏，2024年和2025年归母净利润同比分别增加45.91%和32.05%。从全球半导体大周期来看，WSTS亦预测2023年将为周期谷底，2024年起将迎来半导体周期复苏。全球2024年预期迎来半导体行业的复苏，亚太地区2024年半导体市场规模预期增长10.7%，存储芯片2024年市场规模预期增长43.2%。总之，目前位于半导体周期底部区域，随着半导体行业估值提升和未来预计周期见底，半导体未来有望迎来戴维斯双击，因此具备长期配置价值。2.4、 跟踪指数资金规模：指数获险资等长期资金增配由于只有一只ETF基金跟踪中证全指半导体，即国联安中证全指半导体ETF（512480.OF），因此用该基金规模衡量指数跟踪资金规模。中证全指半导体指数跟踪资金规模自2023年以来明显提升，资金逆势加仓中证全指半导体指数。ETF规模从2023年1月3日的147.9亿元增长至2023年9月21日的261.0亿元，增长了76.4%。从指数跟踪资金结构来看，2023年机构大幅增配中证全指半导体。截至2023年Q2，机构投资者和个人持有比例相近，但是2023年机构持有份额增速快于个人持有份额增速，2023年H1较2022年H2，机构、个人持有份额增速分别为85.4%和38.0%。2023年H1，险资等长期资金大幅增配中证全指半导体指数，体现了中证全指半导体指数的长期配置价值。对比2023年H1和2022年H2持有ETF占比较高的持有人，新加入的持有人主要有保险机构资金和证券公司资管计划等。市场上跟踪中证全指半导体指数的ETF基金仅有1.4.1、国联安中证全指半导体ETF（代码：512480.SH，对应联接基金代码为007300.OF），该ETF基金成立于2019年5月8日，基金经理为黄欣,章椹元先生。国联安中证全指半导体ETF可以为投资者提供投资半导体主题的便捷方式，主要体现在以下几个方面：（1）一站式交易。通过投资国联安中证全指半导体ETF，投资者可以实现投资一篮子半导体主题下各细分行业的龙头股票，同时分散投资风险；（2）交易费率相对较低。国联安中证全指半导体ETF的基金管理费率和托管费率分别仅为0.5%和0.1%，整体具有一定费率优势。国联安中证全指半导体ETF主要采用完全复制策略紧密跟踪中证全指半导体指数，其投资目标为跟踪偏离度和跟踪误差的最小化。从跟踪偏离度和年化跟踪误差来看，基金管理人按照基金合同的要求，将基金的跟踪误差控制在了较低水平，基本实现了其将日均跟踪偏离度的绝对值控制在0.2%以内，近3年也实现了年化跟踪误差控制在2%以内的目标。这证明了国联安中证全指半导体ETF优良的指数跟踪能力。3.3、 基金经理为黄欣、章椹元先生，管理经验丰富国联安中证全指半导体ETF基金经理管理经验丰富。国联安中证全指半导体ETF基金经理为黄欣、章椹元先生。黄欣先生为硕士研究生。2003年10月加入国联安基金管理有限公司，历任产品开发部经理助理、债券投资助理、基金经理助理、基金经理、量化投资部总监助理等职。目前在管基金14只，在管基金总规模达338.41亿元。章椹元先生为硕士研究生。曾任建信基金管理有限公司任研究员，富国基金管理有限公司基金经理助理、基金经理，融通基金管理有限公司专户投资经理、基金经理、指数与量化投资部总经理。2019年5月加入国联安基金管理有限公司，担任量化投资部总经理。目前在管基金12只，在管总规模为335.44亿元。指数表现基于历史数据，市场未来可能发生变化。对基金产品和基金管理人的研究分析结论不能保证未来的可持续性，不构成对该产品的推荐投资建议。魏建榕 张翔 傅开波 高鹏 苏俊豪 胡亮勇 王志豪 盛少成 苏良 何申昊 陈威 蒋韬开源证券金融工程团队，致力于提供「原创、深度、讲逻辑、可验证」的量化研究。团队负责人：魏建榕，开源证券研究所副所长、金融工程首席分析师、金融产品研究中心负责人，复旦大学理论物理学博士，浙江大学金融硕士校外导师、复旦大学金融专硕校外导师。专注量化投资研究10余年，在实证行为金融学、市场微观结构等研究领域取得了多项原创性成果，在国际学术期刊发表论文7篇。系列代表研报《开源量化评论》、《市场微观结构》、《开源基金研究》，在业内有强烈反响。2016年获新财富最佳分析师第6名、金牛奖分析师第5名、水晶球分析师第6名、第一财经最佳分析师第5名；2022年获金牛奖最佳金融工程分析师、Wind最佳路演分析师。团队成员：魏建榕/张翔/傅开波/高鹏/苏俊豪/胡亮勇/王志豪/盛少成/苏良/何申昊/陈威/蒋韬。
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