为了更加深入理解本轮TMT行情的内在逻辑，下面对TMT板块过去经历的几段牛市进行简要分析，以直观把握当前TMT板块的产业趋势、风格属性亦或是所处宏观环境与历史不同阶段的相似性。

回顾过去二十多年中国TMT行业的发展历史，通过观察行业指数走势可以发现四段较为明显的TMT板块牛熊周期：首先是2006-2008年期间由3G网络的建设和推广、互联网、搜索引擎和电子商务的兴起所主导的第一阶行业段发展周期，然后是2009-2012年由3G网络的普及、移动互联网和社交网络市场的崛起以及电子商务的扩张所主导的第二阶段行业发展周期，接着是2013-2018年由4G网络的普及、互联网+概念和移动支付市场的崛起以及大数据和云计算技术的广泛应用所主导的第三段阶段行业发展周期，最后是2019-2022年由5G网络建设、数字经济的快速增长以及AI技术的广泛应用所主导的第四段行业发展周期。

与当前较为相似的第一段历史时期是2013-2015年，这时是TMT板块经历的有史以来最为强势的牛市，无论从风格维度、政策维度还是产业维度角度，两者都具有一定的相似性。从风格维度来看，2013-2015年处于以TMT行业为主导的成长风格周期，而后经历了6年消费和价值风格周期之后，2021年以人工智能、新能源以及国产替代逻辑主导的成长股引领了风格周期的切换，当下仍处于成长风格周期；从政策维度来看，2013年强调文化产业发展，推动互联网+崛起，而当下政策大力支持数字经济发展，同样利好TMT行业；从产业维度来看，2023年初以ChatGPT为首的AIGC产业受到全球市场的热捧，打开了市场对AI的潜在价值的想象空间，这与2013年的传媒产业同样存在一定的相似之处。

与当前较为相似的另一段历史时期是2019-2021年的TMT成长股牛市。2019年初TMT板块整体开始走强，电子、通信、计算机和传媒行业皆大幅上涨，截至同年4月4日分别上涨47%、36%、54%和32%，主导因素是以5G网络、AI技术和云计算为底层技术的数字经济的迅猛发展。但是到了Q2之后，受基数和季节性影响导致利润兑现不够，TMT整体发生较大幅度的回撤，2019下半年之后，电子和计算机行业利润增速开始兑现，领涨TMT板块，但通信和传媒行业表现较弱，2020下半年至2021年末，除了电子行业，其余三个行业均未跑赢市场，形成行情分化和赛道转变。从这一角度来看，当下TMT板块在未来也有可能在经历短暂牛市后走出类似的分化行情。我们将2023年初与2019年Q1的TMT相似之处总结为四点：1）初期TMT表现强势2）产业创新为主要驱动因素 3）涨幅最高的都是计算机行业 4）基本面尚未兑现。

在介绍了模型的思路与测算方法之后，我们将从多个维度对当前市场环境进行分析，并试图回答当前TMT板块与哪一段历史时间更加相似的这个问题，我们在此使用已公布的3月数据作为衡量当前状态的代理变量。

从市场风格角度，以小盘指数比大盘指数为代理变量，最近两年小盘小幅跑赢大盘，代理变量呈现上行趋势，市场风格与2012-2013年相似度较高，2013年后小盘股继续跑赢大盘股，成长股优势明显，我们认为后续该走势有望延续。

从市估值水平的角度来看，我们主要关注TMT板块与创业板的估值水平。对于TMT板块，每个月末提取计算机、电子、通信和传媒四个行业的市盈率TTM并计算平均值，得到TMT估值水平，再将TMT估值水平与创业板估值进行等权平均，得到TMT板块与创业板的平均估值水平。

近期TMT板块估值水平有所抬升，但是从过去三年来看，其估值水平持续处于下行通道。观察相似度曲线，发现有三个历史时间段与当下较为相似，包括2012年4月至12月，2014年11月，2017年12月。2012年4月至12月，估值水平在这三个时期的未来不久都经历了一定程度的上涨，以此为参照，未来TMT板块有可能引领创业板估值水平进入上行通道。

从市场情绪的角度来看，每个月末计算计算机、电子、通信和传媒四个行业过去20日和60日的年化波动率均值，以及过去20日和60日的日均换手率均值，对两组均值归一化后取算数平均，得到TMT板块市场情绪综合指标。

从2023年初至今，TMT板块市场情绪指标出现大幅上升，板块热度高涨。根据相似度指标，主要有四个历史时间节点与当下较为相似，包括2013年2月、2015年1月、2017年11月和2019年2月，在2014年12月以及2019年2月之后，TMT板块市场情绪指标都发生了不同程度的上涨，预示着未来TMT板块波动率和换手率也有可能继续维持较高水平。

从资金流向角度来看，以公募基金TMT板块配置比例为代理变量，计算电子、通信、计算机和传媒行业配置比例的历史状态相似度。

2023年初至今，传媒和计算机行业配置比例涨幅明显，过去两年内通信行业配置比例稳定上升，而电子行业在过去三年内未出现明显的大趋势。观察相似度指标，发现2012年至2013年初与当前状态相似度较高。

产业政策方面，2012年末十八大新一届党中央上台后便明确“全面深化改革”目标，寻找转型新方向，并要求“加快转变经济发展方式”，其中“实施创新驱动发展战略”、“推进经济结构战略性调整”成为主攻方向。从2013年1月国务院通过的《国家重大科技基础设施建设中长期规划（2012-2030年)》和《关于深化科技改革加快国家创新体系建设的意见》开始，科技政策支持力度加大，而TMT板块作为科技创新的重要阵地，在中央对科技创新的重视下，以移动互联网和“互联网+”为核心的产业迅速发展起来。2013年3月，工信部部长苗圩在全国两会上表示，4G牌照将于2013年底前发放，8月8日，国务院印发《关于促进信息消费扩大内需的若干意见》，提出实施“宽带中国”战略，加快网络、通信基础设施建设和升级；提出要大力发展数字出版、互动新媒体、移动多媒体等新兴文化产业，促进数字文化内容消费。以上政策体现出国家对TMT板块数字创新属性的重视，以及对TMT促进经济整体发展作用的重视，TMT在今后较长一段时间内都深受产业政策利好。

2015年之后，互联网+、智能制造、大数据和人工智能方面主要有以下这些政策。互联网+方面，2015年3月5日上午十二届全国人大三次会议上，李克强总理在政府工作报告中首次提出“互联网+”行动计划，提出“制定“互联网+”行动计划，推动移动互联网、云计算、大数据、物联网等与现代制造业结合，促进电子商务、工业互联网和互联网金融健康发展，引导互联网企业拓展国际市场。智能制造方面，2016年12月7日，工信部发布了国家《智能制造发展规划（2016—2020年）》，提出到2020年，我国传统制造业重点领域基本实现数字化制造。2021年11月30日，工业和信息化部发布《“十四五”大数据产业发展规划》。大数据方面，2015年，十八届五中全会首次提出“国家大数据战略”，《促进大数据发展行动纲要》发布；2016年，《政务信息资源共享管理暂行办法》出台；2017年，《大数据产业发展规划(2016-2020年)》实施。人工智能方面，2017年7月8日国务院印发并实施《新一代人工智能发展规划》，抢抓人工智能发展的重大战略机遇，构筑我国人工智能发展的先发优势，加快建设创新型国家和世界科技强国。

由于产业政策较多，在此就不一一列举。基于我们所搜集到的产业政策，以产业是否受到政策扶持为依据，构造出产业政策利好程度指标，政策发布的月份记为1，之后若没有新政策颁布，则每期将指标乘以0.8作为衰减后的政策强弱效应代理指标，直到有新的利好政策发布时重新变为1。

我们从货币供给和市场风格角度分析了宏观经济的历史相似性，从估值水平、市场情绪、资金流向和产业政策角度分析了TMT板块的历史相似性。为了更加形象地刻画当前市场各维度与历史相似程度，我们构建了当前与历史的相似性热图，以便于直观展示不同时间段与关注时段在各大类维度的相似程度，这种展示方式具有普适性，不仅仅适用于本文所列举的因子和维度。由于时间相近的市场状态相似性必然较高，热图中我们排除了2023年3月过去6个月的与当前状态的相似度。

为了综合评价历史相似度，我们计算了六个维度相似度的算数平均值，得到TMT板块市场环境与历史时刻的平均相似性。可以看到，2012年末至2013年初的平均相似度最高，接着是2017年末，2019年初和2020年初。这与我们从策略视角对历史相似时段的判断较为一致。

本文分别从定性和定量两种方式分别对当前TMT板块进行了分析，从定性角度来看，我们对TMT板块过去经历的几段牛市进行简要分析，发现2013年和2019年开启的两段TMT板块牛市与当下较为类似。随后，我们根据定量模型对宏观代理变量和板块代理变量过去与当前的相似性进行分析之后，截至2023年3月底，发现2012年末至2013年初无论是从货币供给和市场风格角度，还是从估值水平、市场情绪、资金流向和产业政策角度，都与当前所处环境具有一定相似之处。