今天希望跟各位分享下我自己的一些选基方法，主要从实操经验的角度出发。目前市场上许多FOF基金在构建组合时偏向于通过量化的方式进行选基，但从我个人多年从业经验来看，我的方法偏定性，这可能是与市场上大多数FOF基金经理太不一样的地方。

我是去年年底加入的华宝基金，算是公募基金的新兵，但是我从事FOF的投资研究工作已经有近6年的时间，之前一直在券商资管任职。我之前做过一系列FOF研究，包括纯量化、公募多头、私募多头、混合型、货币型等FOF，最后为什么选择公募FOF这个领域呢？因为之前做私募FOF时，特别是私募多头，发现了一些问题：一是封闭期过长，在持有期1-3年的时间内，当市场风格发生变化时，很难及时去调整仓位；二是很多私募FOF的风险控制和仓位审核相比公募FOF更宽松，可能导致风险扩大化。而且私募基金和很多客户的定期交流偏少，持仓等信息不会像公募一样通过季报、半年报、年报去公布。我之前做私募FOF多头时，曾经买过1只私募基金，2018年熊市期间收益率超过70%，后来经过多方打听发现这只私募基金当时就只买了3只股票。所以相对于公募而言，私募更像是封闭的黑匣子，很多时候给我们带来了一定的风险。

其次，我也做过一些量化FOF。我之前管理过一个量化FOF产品，年化收益约12%，回撤不超过1%，表现十分亮眼。但为什么也不做量化FOF呢？因为量化FOF最大的问题是，现在国内很多量化基金其实也是像黑匣子一样，不管是因子还是模型都是不会告诉你的，但这是核心所在。此外，他们自己也不知道通过人工智能去暴力挖掘到的因子或模型的背后逻辑。所以，很多时候我们投量化FOF，更多是看运气。所以我自己当时那个量化FOF取得较好收益的原因，我自己最终是将其很大一部分归结为我的运气。

综上，为什么我最后选择了公募FOF，就是觉得它的信息比较透明，可选余地也比较多。最重要的是，我来了买方之后发现，买方的很多投研资源是原来在卖方没办法享受的。

简单介绍下我为什么看好公募FOF。我是从2016年开始从事FOF研究工作，因为当时我觉得我们国家的资本市场，包括金融货币市场，走的每一条路或每一次政策、制度的创新其实都来源于欧美发达的资本市场。也就是说，不管是股票市场还是债券市场，我们其实是跟随着欧美资本市场的发展而发展的。

而我们可以看一下，美国公募FOF规模多大呢？截至去年年底，美国公募FOF规模3.24万亿美元，占共同基金合计规模的12%。但是在国内，公募FOF现在只有2200亿元，相比于美国的公募基金规模约26万亿元，占比连1%都不到。所以从这个角度可以看出，未来公募FOF会有一个爆发式增长，这也是我比较看好FOF的一个原因。

接下来我从实操的层面来简单介绍一下我自己的选基和组合配置理论。

首先大家知道我国公募基金数量已突破10000只，选基还是比较难的。股票型基金比较难投，现在也有5000只基金，选起来是比较难的。再看一下各类资产，拉长投资时间周期来看，其实我们最好的资产还是我们的股票型基金组合，但是它的波动性是非常大的。而虽然FOF收益没有普通股票型基金那么高，但是从收益率相对于其他资产或相对于波动率来说，它的性价比是比较高的。这也是为什么我们来做公募FOF的一个原因。此外，公募基金业绩分化十分明显，比如说今年业绩差的公募权益基金可能有-50%的收益，但是业绩好的基金收益也有超过60%的。所以每年我们都可以看到公募基金的业绩分化差异还是比较明显的。

其次，我简单介绍一下我自己的投资流程，其实也可以分为三个部分。

第一部分是构建备选基金池，这也是最重要的一个环节，这决定了我们上场打仗所用的子弹有哪些，也是我比较看重的一点。大家知道其实不管是从2019年、2020年还是2021年来看，其实每年股票型基金收益前三的产品或基金公司其实都是在轮动的，很难找出一家基金公司或一位基金经理的产品具有业绩保持在头部位置的可持续性。这也就要求我们每年必须去市面上挖掘新生代基金经理和他们的产品。我们团队今年截止到目前大概做了300多位基金经理的调研，但是入库的大概不到30位。所以说我们整个基金库的挑选范围和准入度还是十分严格的。

那怎么去做挑选呢？主要分为定量评价和定性评价两个维度。定量的维度和刚才姚老师（招商证券基金评价团队联席首席分析师）介绍的一样，我们有一些量化的指标可以做筛选。但是更重要的还是定性评价这块，因为我们选基金其实是选择这个人，通过这个人穿透来看他买的是什么股票，但是很难通过量化的方式去刻画一个人。需要注意的是，我们选择的是人，而人投的是股票，如果你对股票或行业没有认知的话，其实是很难通过一些定量的方式来选出一些优秀的基金经理的。所以我觉得二者要相结合，因为公募基金数量也比较多，在初始筛选时，我们肯定是要通过定量的方式去除一些不太好的基金，缩小我们的尽调范围。但是选出来以后，我觉得更多的还是要进行定性的评价和调研。

招商证券组织的基金调研活动确实非常好，我们也参加过多轮基金经理调研。但是很多时候我们是一对多的尽调，我们参与完如果认为有比较好的基金的话，我们会私下再去找基金经理进行一对一的访谈。为什么要进行一对一的访谈呢？因为很多时候在联合调研中，基本上问不出关于基金经理的很核心的问题，因为大家每个人问问题的时间都有限，可能你问到1~2个问题就结束了。所以对于我们而言，我们可能会通过2~3轮的一对一调研或者小范围调研来深刻地挖掘投资经理的选股能力或者行业的认知判断。所以定性是我们非常看重的一个环节，也是在我们基金选择里面比重比较大的一个环节。

进一步构建我们的FOF组合，权益部分我自己采用的是核心加卫星的策略，主要是分为两层。因为2021年2022年市场轮动还是蛮快的，这导致我们其实很难在短时间内去准确把握下一个阶段的投资方向以及行业选择。所以基本上我的第一层，也就是核心策略，会用50%均衡型的基金经理去打底。卫星策略又分为两部分，第一部分，在2021-2022年这种轮动比较快的行情下，我会选择一些轮动型的基金经理，占比30%，剩下20%我自己会根据我对后市的判断和行业的认知，去做一些ETF的轮动。因为我管理的产品是养老产品，所以根据合同约定是不能配个股，所以基本上我做轮动的话，就会选一些比较好的ETF去做轮动。

最后就是投后的跟踪和分析。在绩效归因和运作上，我们基本上也是分为定量和定性两个部分。我们公司自己也建立了一套和招商证券一样的量化分析评价体系，也就是我们的投后体系。但最终可能还是要结合关于基金经理调研访谈的持续跟踪。因为大家知道基金经理持仓只有在季报、半年报、还有年报的时候公布，但我们看到每天的净值估算、净值相对行业的偏离度等，只能依靠持续的线下跟踪和访谈才能跟得上，所以这时候动态投后跟踪更重要，要求我们要做到周频或者月频的频率。

我自己的投资框架可以分为两部分，就是自上而下和自下而上相结合的投资策略。FOF投资是一个很好的资产配置方式，FOF基金经理更多时候是充当自上而下把握宏观和中观方向的角色，宏观就是整个宏观经济和国家政策环境，包括货币政策、财政政策等，中观则是对行业的认知和判断，这个是尤为重要的。

大家一直觉得FOF投资是个很简单的事情，就觉得好像我找几个基金拼凑一下就行了。其实不是这样的，我觉得做好FOF投资，有两点很重要，第一就是你对后市的判断。你自己对后市有一定的认知和判断以后，才能去选择方向。比如今年年初的时候，刚才郑总（博时基金资产配置部总经理郑铮）也讲到了，其实我们很多卖方今年年初一直在讲开门红的现象。但是我们的团队分析下来，觉得在2022年，尤其是年初，市场环境不具有牛市的特征或者开门红的特征，因为当时每天板块轮动其实都非常快。同比去年，我们对比过公募基金的发行量，发现市面上增量资金非常的少。当市场没有增量资金的时候，只有存量资金在博弈，这个时候很难形成明确的主线，这时候可能我们会比较看空。所以在年初的时候，我们就把仓位降到了合同约定的下限，把权益仓位全部降下来了。所以，我觉得更多的时候，其实这FOF基金经理要做的事情就是自上而下选择股债的比例。第二就是选择一些行业。

那自下而上交给谁来做呢？就交给我们的基金经理。我调研过很多基金经理，90%以上的基金经理都是自下而上的选股策略。所以，其实基金经理相对于我们来说，他们对个股的认知和挖掘肯定是远远要强于我们的。

但是我们为什么也要研究个股呢？大家想一下，我们跟基金经理对话和调研的时候，基金经理投的是什么？投的是股票，所以如果你对股票或者对行业没有认知的话，其实你很难准确、深刻地理解基金经理的整体投资框架或者投资方法论。也就是你不知道这个基金经理为什么买或卖这只个股以及什么时候买什么时候卖。所以我觉得FOF是很好地解决了这些问题的、自上而下和自下而上相结合的一个产品。

接下来说一下我们选基的方法。我自己是通过定性为主、定量为辅的选基，深度穿透挖掘基金经理的投资方法论和对行业及个股的认知度。尤其是对个股这块，我个人比较看重。因为我们投了一个基金，那基金经理的好坏其实就来源于个股阿尔法的收益。所以如果你对这个行业或对个股没有一定的了解或认知的话，其实你很难去挖掘到一些市面上比较好的基金经理，或者说你很难体会到基金经理整体的投资框架或者投资方法论。

这一块的话，我们自己用的就是改进版多元资产风险评价模型，这个就是我们定量的部分。其实也比较简单，就是设立一个组合目标风险，然后根据组合风险去确定我们大类资产的配置比例。但是这只是作为我们辅助判断的方法。最终我们还是会通过定性的方式做选择。

比如说最近大家在炒房地产政策，包括我们的房地产产业链。从基本面来看的话，我们自己的风险模型给的比例是非常低的，但这时候我们还是去布局了一些地产及其产业链。这波从基本面来看，地产的竣工数据或者销售数据还是非常差的，但是为什么要去做这块的布局呢？因为我们的经济现在不太好，压力也比较大，所以可以看到出口的增速已经在放缓了，投资、消费其实也不太行，那这时候可能就要通过房地产去拉动经济增长，最近各地也一直在出台一些房地产政策。所以，从这个角度来看，如果单纯的根据资产配置模型，它肯定不会有所提示，但是根据实操层面或者基本面的一些政策改变，通过定性的方式可能能够更加及时地调整资产配置的灵活度。所以，我觉得这里定量和定性要相结合，定性的部分更多来源于我们对整个市场的判断和主观认知。

投资理念方面，因为之前我在券商资管管理的是权益FOF，而来到华宝基金以后管的是一款养老产品，而养老产品肯定是以控制最大回撤和波动率为目标的，所以在我们设定产品定位的时候，就把这个产品定义为一个低波动、低回撤的组合。

那么就需要做好战略配置和战术配置。战略配置就是大类资产配置。说实话，我觉得FOF真正的核心收益是来源于大类资产配置，即在每年年初或者每个阶段对股、债、商的配比和选择。但说实话，这一块能做好的人，我觉得其实不是很多。因为既要懂股，又要懂债，又要懂商，其实还是蛮难的。我自己这块也不是特别的擅长，那我最擅长那一块呢？是在基金中权益和固收整体组合的构建和配置，也就是战术配置。如果我们在战术配置上，能够把基金遴选和事件驱动做好，其实对于产品整体而言，收益还是非常可观的。

从一个长周期的维度来讲，就是大类资产配置和定期再平衡。而从中期维度来讲，就是我们通过定量筛选和定性调研，把基金经理画像描画的更加细致一些，然后通过动态调整组合来追求一个稳定收益。那短期策略就是事件驱动策略，把握偏贝塔性的行情。我们可能会挖掘一些优质个股或者精选一些行业ETF，这可能是偏右侧的投资。可能有一点事件驱动或者是追热点的策略在里面，但比例占的非常少。整体来说，我们还是要维持产品的低波动低回撤，事件驱动最主要是用于增强产品收益。

基金分类方面，我们分为股票、混合、固收+、债券、货币和另类基金。股票基金有主动和量化之分，但是在国内公募基金市场还是以主动为主。固收+基本上就是债券加股票，我认为固收+基金一定是有两位基金经理，一位担任固收，一位担任权益，因为我觉得固收和权益两者不可兼得，因为很多时候一个人的精力是有限的。你选择了固收，比如做利率债、信用债或者可转债，那就很难有其他精力去研究股票。所以我自己在选择固收+基金的时候，我一般会选择有两位基金经理的，一位是偏股的，一位是偏债的。

我们自己的定量分析其实也比较简单，跟市面上绝大多数FOF投资人都差不多，就是业绩评价、能力归因、风格刻画、操作特征、产品信息。通过定量分析后，就进入定性分析阶段，即深入了解、投资目标、投资逻辑、背景偏好、平台支持。

最后就是我们的基金标签库，这个是我自己比较重视的一点。基金标签库刚才姚老师也讲了，它其实有很多划分的方式。我们自己也会从几个维度去划分，因为其实每一种方式都有它的合理性，我们希望标签库的划分更精准一些。我们分为几类：第一类是根据超额收益来源划分，有资产配置型、行业配置型；第二类是根据市值、风格、行业主题等组合特征划分，例如大盘/中盘/小盘、价值/成长/平衡、金融地产/消费/科技/医药/周期；第三类是根据组合弹性划分；第四类是根据组合表现划分，比如轮动型的选手、熊市适应型选手、震荡市适应型选手等；第五类是根据大家经常说的价值、成长、动量、质量、波动等分类。每个划分维度的都有它的合理性，我们划分的维度可能会多一些。刚才讲了定量分析的方法，其实也比较简单，我们会根据风险水平、风险调整收益等常见的几个指标进行筛选。

最主要还是定性分析。我们会判断这个基金经理到底是偏左侧还是偏右侧的、他的行业把握能力、行业轮动能力、以及深度覆盖的一些行业。因为有一些基金经理是研究员出身或者深耕某个行业主题出身的，如果基金经理比较适应当下的市场风格的时候，比如说2019-2020年白马龙头、消费、医药等有单边行业贝塔性机会的时候，他的收益会比较好。但是如果遇到2021-2022年这种市场风格轮动比较快的时候，尤其是不同行业在轮动时，他是否具备在其他行业上的股票选择能力，这一点是非常重要的。我后面会展开细讲一下，怎么去找一些行业轮动比较好的选手。此外，我们还要关注基金经理选股的逻辑，比如基本面、成长性还是事件驱动，关注他们的风险控制措施，比如仓位控制、久期管理，以及他们到底是追求绝对收益还是相对收益。这样我们就有了基金经理的画像。我们每一个入库的基金经理，都会做定性和定量的分析，包括他的投资框架、能力偏好、风险收益目标、选股标准、仓位、换手率、净值表现、能力归因和风险控制等。

举例来说，第一点投资框架，绝大多数基金经理的投资框架都是自下而上的选股，如果说我们能找到一个自上而下投资的基金经理，尤其在震荡市的时候，他对宏观把握比较好的话，那可能在震荡市中会有比较突出的收益。第二点能力圈以及偏好，比如之前看医药、看化工。我比较喜欢哪一类基金经理呢？就是在原有能力圈基础上能够加深或者拓展的基金经理，这对于基金经理而言是加分项。

大家会讨论到底定性好不好，为什么别人都是定量，而我是定性。那这个最终要看一些结果。我之前在券商资管也管理过一些产品，从2019 -2021年，我把我管理的投公募基金的FOF产品的业绩和公募FOF基金收益作了对比，连续三年基本上都是位列公募FOF前10，其中2020年取得券商资管FOF第一名，也获得过君鼎奖，金牛奖等奖项，从结果上看我觉得取得了一个不错的效果。来到华宝以后，我自己管理的是华宝稳健养老一年，公司给这个产品的定位是追求最大收益回撤比。截至上个月月末，Wind统计了市面上规模在2亿以上的FOF养老基金的收益回撤比，华宝稳健养老一年近3年收益回撤比是第一名。综上，我想说一点，就是定量和定性一定要相结合起来，我觉得能取得一个不错的收益效果。以下是我们的业绩展示图，我们近1年和今年以来业绩基本上都在同类前10%。

在市场理解方面，FOF要解决哪些问题呢？首先是要解决自上而下问题，那么FOF基金经理要有对宏观这一块的理解，包括流动性、行业景气度、基本面以及最重要的投资者情绪。在现在这个市场行情中，投资者情绪是比较重要的。流动性方面，今年以来大家比较担心美债收益汇率、美元指数、我国中长期贷款等数据其实都是流动性指标。

行业景气度则包括行业发展空间、政策支持等。不知道大家有没有注意到，在二十大开完以后，A股的投资框架逻辑其实已经发生了重大的变化，现在上涨的行业基本上是围绕着政策扶持这个方向来进行布局的。这些行业从短期来看，它的基本面其实并不是太好，不管是半导体、医疗还是房地产，以及我们的自主可控、信创等基本面其实都还没有反应，但是这波上涨的逻辑就是政策的扶持。从维度来讲，我觉得宏观分析一定是非常重要的，因为大家都知道在国内投资股票一定要看政策。所以政策这块其实是我比较看重的一个方向。有时候投资炒的是预期。为什么现在新能源车跌的比较厉害？就是因为从明年增长速率来看，它的二阶导会变负，所以最近新能源车的调整还是比较严重的。所以我们还是要关注行业景气度。

经济基本面方面，都是比较一些常见的指标。投资者情绪方面，第一就是各个卖方的观点。但我现在基本上也不太看策略观点，因为基本上每家策略都是各自的一个观点，很难形成统一，所以这时候就需要我们FOF基金经理去做一个主观判断，这块也就体现出我们FOF主动管理能力的一部分价值所在。

第二就是看一下北向资金流向。二十大以后，北向资金流出比较严重，带来整个市场一个很大下跌或者说调整。但最近北上资金又有所回流，整个市场情绪又有所起来。但最近一周因为一些客观原因，比如疫情、房地产等原因，可能出现了。第三就是看下卖方的观点。卖方的观点中，我们更关注行业分析师的观点和对于行业的把握，对策略现在看的比较少。

此外，我们要及时的与市场上的一些投研人员，不管是和私募、公募乃至游资，都要做定期、及时的交流。因为我觉得私募和游资其实对市场的情绪和行业的把握与理解还是蛮深刻的，我觉得这时候可以通过他们的一些判断来确定我们下一个阶段的投资方向。

第二块就是我们对中观行业轮动机会的把握。行业景气度方面，我们可能会看产品供需情况、行业政策导向、景气度模型。预期及关注度方面，就是刚才我讲的，关注卖方的一些研究报告。财报验证方面，可以把业绩预告和业绩快报中提前公布的数据与正式财报相结合，和我们买方、卖方关于景气度拐点、政策拐点的研究跟踪相验证，这个我觉得还是十分重要的。最后就是要关注定期财报。我们会分析行业未来的成长能力、盈利能力、偿债能力等。

为什么只讲到这个层面，没有再往下讲个股呢？是因为微观层面上，我们更多时候还是交给我们所选择的基金经理，通过他们帮我们选择以下比较优秀的阿尔法个股。

举个简单的例子，我们最近发现了一位基金经理，他最近业绩比较好，但是我们通过他的持仓看到，在最近新能源车、光伏都不好的时候，他其实布局了很多细分板块，包括最近大家炒的比较多的PET铜箔。这时候作为FOF基金经理，虽然不需要深入地把个股（包括财报）拆得很细，但是你至少需要知道每家公司是干什么的、未来发展空间、技术壁垒、行业空间、未来的盈利预测，这样才能和基金经理进行对话。否则你跟基金经理聊的时候，你就不知道他为什么要买这只股票，不知道它的业绩贡献来源于哪里。所以我觉得宏观、中观、微观三者要结合起来看。这就是核心加卫星的组合构建策略。

这一块有个问题值得一说。现在市场上FOF持仓最重的某一位权益型基金经理，我非常喜欢他，在5年前我就已经把他挖掘出来了。他当时管理规模还不到30亿元，但是我觉得他是一个非常均衡的基金经理，能力圈范围也很广。他是周期、宏观研究出身，但过去几年一直不断拓展自己的能力圈，为人十分谦逊。但是我在选择基金的时候，一般会选择50亿元以下的基金，不太喜欢规模太大的基金，而他现在规模已经很大了。当一个基金规模过大时，会导致在风格剧烈切换的结构性行情中适应性比较差。所谓船大难调头，当你的基金规模太大的时候，你买的个股肯定基本上也是白马龙头。而当市场偏中小风格时，尤其是在近两年创业板、中小市值占优的市场环境中，如果基金规模变大，那么边际收益其实是一直在递减的。

从我们过往的经历也可以看出，每年公募基金收益排名前三的一些基金经理在次年或者是下个季度他的规模会呈现爆发式的增长，可能有几亿、几十亿、甚至几百亿的规模增长。但是这些公募基金经理其实未来的收益是边际递减的。所以说我们自己在做FOF的时候，我觉得一定要注意，规模一定不能过大，过大的时候它的边际收益一定是递减的。这就是为什么我们自己在每年年初的时候，要去挖掘新生代黑马基金经理的原因。因为我觉得市场的风格是在不断发生变化的，而且我们也不断涌现出很多比较优秀的新生代基金经理。

我们看到过去一段时间，我们国家搞的是什么？从最早的“煤飞色舞”，到后来的互联网，再到现在的新能源，其实每个阶段都有一个核心的产业。但是这些的核心产业需要我们不断有优秀的新时代精英去挖掘、去成长、去学习。所以可能很多时候需要我们有优秀的产业界的人士加盟。因此，我觉得不能只从过去我们的基金库里面去挑选，一定要有新鲜的血液补充进来，再去做选择。这也是我给我自己的定位，就是每年都要不断去调研基金经理，对我们的基金经理库进行一个动态调整。

前几年，我们收益比较好的一些超大型的公募基金经理管理的一些产品，在近一两年的收益其实并不尽如人意。我觉得第一可能是在坚持在自己的固有赛道上没有做一些改变。第二做产品、做投资一定是要为客户去赚钱的，所以当市场风格发生变化的时候，如果我们所投的权益基金经理不去做改变，那可能就是需要我们去改变。这也是我们FOF基金经理所要做的一个事情。我们就可能要把这些基金换掉，换上适应于当前市场风格或者未来市场风格的一些基金经理，我觉得这个是比较重要的。

接下来这块是围绕基金经理的投资理念和投资体系展开调研，我们也列举了一些尽调问题的清单，整体偏基础。因为很多时候对人的理解、对人的把握，更多时候来源于你的认知，这些只是框架性的一些情况，不太会成为最终决策决定的依据，更多还是来源在调研基金经理时对其投资方法论和投资框架、行业和个股的认知和判断，包括沟通交流能力。

现在是信息大爆发的时代，无论是卖方、买方还是各种各样的互联网平台，大家的信息资源都是蛮充分的。那为什么有些基金经理做得好，有些基金经理做得差，其实主要来源于大家对于信息的认知不同。当我们面对同样一个股票或者同样一个行业时，如果认知不一样，产品收益也会有所差异，也就是大家常说的，你赚的每一分钱一定来源你的认知。

我对基金经理访谈这块比较看重，我会经过几轮访谈和调研，而且调研完以后我可能会再经过3~6个月的考察，才会入库投资。投的话我也只会拿一小部分的比例去试仓。在投资的过程中，我也遇到过一些问题。关于定期的跟踪和反馈，过去可能因为一些人手的原因，这块我做的不太好。

因为今年板块轮动得蛮快的，之前我也挑选出一些收益特别好的基金经理，特别善于做轮动，但做行业轮动有好有坏。好的地方在于当市场风格发生变化的时候，他能跟得上市场的节奏，获取收益，但不好的地方在于他轮动太快了，我跟不上。这是什么意思呢？刚才也讲到，我们观察持仓只能在季报、半年报、年报看到。但是我们有时候会发现它的净值表现和持仓的差异度较大。例如，我今年有投两只基金，作为轮动型选手，他轮动的太快了，以至于我可能上个月才问他的行业配置，跟他沟通交流情况，但到下个月就已经发生了变化。

那我自己在投资的时候，怎么去解决这个问题呢？其实我们现在有很多方法，包括刚才姚老师也讲到了，我们自己也有一个系统，最终穿透来看是能跟到行业的，但是跟到个股是比较难的。我也问了很多同行，包括国外的一些人士，这块还是比较难以解决。我觉得只有一个解决方法，就是你每周去跟这个基金经理聊天，但是也不太现实，人家也不太可能会去理你。这时候我觉得可能的解决方法就是找他们的销售，因为他们有时候会开晨会，我们可以通过销售那边去做跟踪反馈。

所以我觉得投后跟踪这块是非常重要的，尤其是当你投资的是换手率比较高的一些基金经理的时候。我们自己公司也自建了一套IT系统，也就是基金评价体系，这个跟姚老师他们的差不多，我觉得反正每家应该都差不多。

最后一个就是风控措施，我觉得可以分为事前风控、事中风控、事后风控，我自己比较看重的是哪两点呢？就是事前和事中。

事前方面，因为如果你把风险控制在前面，很多事情出错的概率就会小很多，比你在事中或事后去解决要好很多。事前的话，一是我们一定要先把整个大类资产配置的比例先确定好，二是挑选出我们比较优秀的基金经理，三是一定要有对后市的判断，不能人云亦云，不能每个卖方或基金经理讲什么，你都觉得有道理。否则这体现不出你的主动能力所在。高瓴资本张磊《价值》那本书里有一句话，只要把人选对了风险自然就小。所以我觉得事前风控做好选人选基是非常重要的。

事中的话，如果市场风格发生了变化，我们要及时进行动态调整，包括对市场进行预判、设置情景、进行压力测试等。事后风控就是要不断的去反思自己，包括在认知、理念上的迭代。

举个例子，在2018-2020年，我特别喜欢白酒行业，我觉得这个行业简直就是无懈可击，存货又能升值，又不需要什么研发，现金流又好，然后又有我们的社交属性、文化属性，我觉得它就是非常好的一个行业，外资也特别喜欢买。但2021年以后，当时海天也炒到100倍以上，我就开始反思，不说酱油吧，就说茅台这个高端奢侈品的消费，能为我们国家带来什么？因为未来国家要搞的是高端制造、自主可控，是我们的高端产业，那白酒这个东西的逻辑可能就发生了变化。我想说明的问题是，不论是在基金经理、调研还是认知上，事后都要进行及时调整和进步。

最后一部分说下我们这个团队比较好的一点，就是我们会定期做投教，每周、每月都会有个定期的观点。为什么要做这块呢？我自己投资以后有时候也会换仓特别的频繁，或者跌了要卖出，而我们没有与投资人进行一个定期的沟通和交流。比如我们投了一个基金，如果这个基金发生了很大的回撤，但是如果回撤并不是因为换仓而是由于市场原因调整的话，这时候我觉得其实要跟我们的客户进行沟通和交流，让我们的投资人知道我们每一个时刻在干什么，下一阶段的想法是什么。

刚才在来的路上，我也想了几个问题，可以跟大家做一个分享。首先，为什么要定性和定量相结合。因为大家知道在国内，公募基金经理在选择股票或者行业的时候，更多是定性的。而国外为什么很多是定量呢？其实是因为国外的策略不太一样，很多国外基金选股票的时候，更多是趋于定量的判断，根据模型来选择，所以国内和国外其实是有差异的。

最终我们决定投资与否主要还是看基金经理这个人。人其实是不能通过量化的理念框架来框定的。之前有一些友商也聘请一些国外量化高手做FOF，但是最终的收益效果并不是太好，我觉得一是可能确实国内外市场环境不太一样，二是人还是需要通过定性去做选择的。比如幻方，作为比较大的量化私募，后来也要去招聘研究所的研究员，就是因为规模突破一定量的时候，还是需要定性的辅助的。

第二个问题是怎么控制回撤和风险。很多人都会问到这个问题，我觉得回撤控制、风险控制是比较难的一个事情。以FOF投资来说，最常见的就是股债配比，如果想把波动率降低，最好的方法就是降低权益比例，但同时收益也会随之降低。其次，就是要选出好的基金，今年以来头部和尾部的基金收益差还是很大的，所以要在事前选出好的基金。最后，要做全市场的基金分散。重仓某只个股或基金都会导致产品整体风险的扩大，这就要求要不断的去选择好的基金，通过每年大量的调研和访谈，去选出大量的优秀基金，然后做分散化的投资，我觉得这样就能把回撤控制好。

第三个问题是怎样辨别一个基金经理的好坏，以及言行是否一致。结合我的切身经历，第一是我很喜欢线下调研，通过和基金经理面对面的交流，可以看到他的精神面貌和转态，所以能见面谈就最好见面谈。二是要多次访谈，通过结果不断验证。对于讲得很好、业绩不好的言行不一致的基金经理就可以直接Pass掉。那么如何判断基金经理讲得不好但业绩很好呢？也是只能通过持续的跟踪调研。有些基金经理确实能力很强，但是不太善于营销自己。这时候需要我们去找同行打听和通过内部的人去打听，不要错失每一个好的基金经理。

第四个问题是我想打造怎样的FOF产品呢？因为拉长时间维度来看，未来收益最好的一定是我们中国的资本市场。我自己也投了很多好基金，把钱投到权益市场。虽然短期1-2年，特别是今年，波动可能很大，但是长期来看一定是能取得比较好的收益的。FOF投资对于所选的基金经理要有一定的容忍度。我是做权益FOF出身，所以我一直想打造的是偏股型或股票型的FOF。那这一类产品好在哪？因为每个公司基金产品的表现差异很大，我们作为FOF基金经理，要选择好的基金，为客户持续创造收益。在看好长期未来权益基金市场的情况下，我们FOF基金经理可以通过自身的努力和奋斗，选择每年表现优异的权益基金，跑赢权益市场收益，这是我一直想做的一件事情。

也有人会问，那为什么不找一个权益基金经理来做FOF？首先，做得好的权益基金经理肯定不会来做FOF，做的不好的基金经理让他认可和投资别的基金经理的产品，他也会觉得没面子，大多数权益基金经理都不太愿意做FOF投资。所以，看个股、看行业还是需要我们FOF基金经理自己去努力。

第五个问题是做好业绩的关键是什么？你的勤奋来源于你的认知，来源于你的广泛的调研，还有你对行业和个股的认知和判断，以及你对基金经理风格的准确定位。因为每个基金经理擅长的地方其实也不一样，如果你选择了下一个阶段的投资方向，就要去选出擅长在这个方向投资的基金经理，这时候就需要你对基金经理风格有准确的定位。那怎么样去选出优秀的基金经理呢？首先，业绩好肯定是非常重要的。其次，我特别喜欢努力勤奋、不断扩展自己的能力圈范围、谦逊乐观、和自己的投资理念比较契合的基金经理。最后，一定要在全市场选基金。只买自己家内部的基金有好处，但也有坏处，因为一家基金公司的基金产品长期肯定是比不过全市场的。但是好处在于你对内部的基金经理是比较了解的，你每天与他朝夕相处，是能够判断出来一个基金经理的好坏的。我觉得作为FOF基金经理一定要客观公正的去选基，因为我们最终是要对我们的投资者负责任的。

最后一个是关于量化选基的问题。我最近发现互联网平台，包括蚂蚁、天天基金选出的基金重合度非常高，我觉得业绩的持续性有待考量。所以还是要定量和定性相结合去做选基。以上就是我的分享，谢谢大家。

Q：FOF投资中，在宏观、中观、微观上的精力分配如何？如果您判断的市场风格和您所投的基金发生偏离时怎么处理？如果一个FOF基金经理策略上的能力比较强的话，您也可以通过配ETF做行业轮动来表达自己的行业观点，那您对于所投基金管理人的诉求是什么？主动权益基金平均持仓周期大概在怎样的水平？

A：说实话，同时做宏观、中观、微观的分析是比较耗费精力的。我每天除了调研以外，还要看很多行业和个股，还要听很多卖方上门路演，但这没办法。如果你想做好投资，首先就是你必须要刻苦。一周七天，我可能周六休一天，剩下六天我都在调研访谈，包括晚上的时间也在做研究工作。想要做好这个工作肯定是比较辛苦的，所以你自己要热爱这个事情，把它当做一个兴趣，你就不会感到很多的痛苦。比如你今天了解了一个新的细分行业，你可能会觉得这是一种享受。我觉得三者都要兼顾到，不勤奋很难做到，需要通过挤出你自己的时间去做这件事。

关于第二个问题，我觉得你不能说你是对的，也不能说基金经理是错的。因为FOF本身就是一个主动的产品，所以关键就在于，如果你和他关于后市的判断发生分歧时，你自己如何选择。虽然我对于后市的观点也不一定是对的，但是如果你不认可一个基金经理时，你肯定不会去投他。所以我觉得发生偏离的时候，我可能会按照我的思路去投，虽然有可能人家是对的，但是我觉得还是要根据自己的节奏来，这也是我们主动管理能力的一个特征，自己还是要做一定的判断的。

第三个问题，我自己也有20%的仓位会配ETF，因为我觉得当市场环境轮动比较快时，可以去做一些阶段性的择时或行业轮动。但与真正的主动权益基金经理相比，我们在跟踪研究个股上的努力肯定是不如他们的，所以自下而上的问题就要基金经理来解决。如果在牛市或行业性机会来临时，一定是主动权益基金收益高于被动基金的，这就是主动投资的价值所在。其次，投资ETF也有很多问题，有一些看好的行业，比如风电、储能，是没有相应的ETF的，而我们产品规定是不能投个股的，所以最后还是要通过基金经理去做个股选择。我相信优秀的基金经理选择个股阿尔法的能力肯定是我们FOF基金经理要强的。

最后一个问题，如果是拿来打底仓的基金，我会一直放着，持仓周期比较长，除非它很长一段时间业绩表现太长或人员变更等意外事件。一般情况下，如果你选出一个比较优秀的人，我觉得是需要长期去持有的。而行业基金或ETF，我觉得需要根据市场的变化而变化，视市场节奏而定。总体上，持有基金并没有一个固定的期限。

Q：第一，如果我们需要去跟踪股票型基金，但如果我们投资该股票型基金的规模太小，要如何去跟踪，即持仓的股票型基金总体规模大、但我们投资的过小，后续的销售应该如何去跟踪？第二，应该如何理解FOF持仓的集中度，是否存在一个比较好的范围？

A：对于上百亿规模的基金，你可能没有办法跟基金经理保持密切跟踪，只能通过销售跟他建立联系。此外，如果他有联合调研，也可以通过这个方式去跟踪。单独一对一的话是比较麻烦。当规模很小的时候，他的观点更新、跟你的沟通交流频率是很高的，但是规模大了以后，他确实精力有限，因为很多家都要约路演，也会影响他的投资，这个是没办法避免的。我觉得就是通过销售和联合调研去跟踪。这也是为什么我喜欢投一些小而美的黑马基金经理的原因。

持仓集中度方面，因为我管的是公募养老金，它对于持仓集中度是有要求的，单只基金占比不能超过4%。对偏离度、波动率、成立年限、规模等都有一定要求，对于我们投资基金还是有一定影响的。但还是要分产品来看，因为我一直想做是权益型FOF，那么它对于基金范围等标准和限制会降低。从产品结构来看，养老基金要求还是比较严格的。