“如果拉长时间来看，现在大概率不是一个高的区域，或者我们可以比较自信的说，现在应该是相对低的区域。”“我最近跟其他渠道伙伴、机构投资人交流的过程中，都是旗帜鲜明地表达乐观观点，这在我个人的从业经历当中比较少的。”中泰资管姜诚昨天（8月30日）在线上直播中，罕见给出如此鲜明的观点。姜诚形容自己当天的表达有点“出格”，从开场，他就反复强调，现在是一个相对较低的区域，但对于投资来说，现在反而是一个比较容易的阶段。姜诚自2018年12月开始管理的中泰星元价值，今年以来依然取得了1.20%的正收益，任职回报高达144.49%，年化回报20.76%。目前其在管的8只产品中，仅今年2月成立的中泰元和价值小幅下跌，其余今年以来均为正收益。姜诚较少输出市场判断，但是在这场对话中，屡屡“直言”：“股市估值水平这么低，投资人的情绪状态这么不够亢奋，回答一个长期的问题相对容易——现在应该更靠近长期低位区域，而不是更靠近长期高位区域。以长期投资为目标，现在倒是乐观的时候。”姜诚也用实际行动体现了他的乐观，最新公布的基金半年报里，姜诚表示，报告期末的股票总持仓比例已经达到了历史较高位。报告显示，中泰星元的股票仓位已经达到了94.24%。从二季度重仓股来看，变化不大，仅建设银行新进前十大，此外，招商银行也进行了不小的增持。在这场交流中，姜诚也谈到了对银行股的看法——“我们买银行股的出发点一定不是利润增长率到了拐点，或者市场担心的短期扰动因素全都不存在。而是从更长期来看，银行作为百业之母，作为宏观经济的一个中间商也好，润滑剂也好，它的作用长期不可替代。”而在腰部股中，包括美的集团、中国巨石、中国神华、万华化学、海利尔都被大幅减持。在近期交流中，姜诚透露，二季度仓位集中是提高了现有品种集中度的方式，而不是增加品种。他坦言现在寻找新标的的难度不小，另外对于现有品种的置信度的排序也没有那么清晰，所以组合是被动应对，而不是主动选择。“从数量的角度来讲，我们选择新标的的难度变大了。但同时，我们组合当中一些顺周期的龙头股票，估值变得更便宜了，我们自然而然地就把老的品种的仓位给加上了，最后结果是总仓位的上升。”而从组合来看，中泰星元的整体组合市净率比2022年底有所降低，从1.05降到0.97，非常的低估值组合。这场对话整体氛围相对轻松，“姜老板”闲聊间侃侃而谈，能感受到一个在资本市场上17年老将的信心。在市场低迷不振，投资者信心降至低谷的时刻，有投资人愿意出来做这样的交流，值得我们珍惜。面对很多人担心的波动，姜诚表现得很云淡风轻——“对于很多人来讲，波动是很吓人的东西，对于我来讲波动更像是机会。市场有系统性的下跌，对于价值投资者一定是机会，而不是风险。”聪明投资者结合这场交流和姜诚近期一场小范围分享，整理46则金句分享给大家。
我们可以比较自信的说，现在应该是相对低的区域1、我也不知道底部到没到，但是如果拉长时间来看，现在大概率不是一个高的区域，或者我们可以比较自信的说，现在应该是相对低的区域。2、整体而言，现在不是一个高挑战性的阶段，更高的挑战性会来自于更高的估值水平，更亢奋的情绪状态。现在由于这两个指标都是反过来的，所以现在买股票，长期持有，赚钱的难度是比较低的。3、当市场一片哀嚎的过程当中，投资正确的打开方式应该是什么？一定不是把自己投入到情绪当中，而是去思考悲观的理由到底在哪里，我们到底有什么好担心的。4、万事皆周期，经济一定会有周期性的起落，我们需要关注的是那些你承受不住的大波折。比如说日本1998年的银行破产潮，比如说他们在90年泡沫破灭之后，持续了将近20年的资产负债表衰退，比如说美国的次贷危机，造成经济又一次剧烈的重构。5、我们的经济体的强韧程度和发展阶段都不支持我们得出那么悲观的类比，但是为什么人们会想到那么悲观的类比的案例，是情绪。6、我为什么今天如此旗帜鲜明？其实还是有所保留的。只不过原来我们习惯用60分的情绪来说话，今天提高到75分，背后是有研究作为支持。7、如果说经济当中有一些小困难，它更像是结构性的、区域性的，而不是系统性的、纠缠式的，那不用太担心。资产负债表长期衰退的可能性微乎其微，过于考虑这些悲观的因素，应该是杞人忧天。8、我们不要患上恐熊症。恐惧熊市的来临，也不要患上盼牛症，天天盼着牛市来。因为熊市和牛市都不是以人的意志为转移的，相反，人的意志是以熊市和牛市为牵引的。更不要患上杞人忧天症。9、很多问题不是问题，如果说现在市场很冷，最主要问题是人的情绪。人的情绪交给谁来解决？最好由我们自己来解决。如果你自己解决不了，我相信市场会给你解决掉的。10、如果不来牛市，你就不肯买这支股票，你认可的它的价值吗？如果一个标的真正物超所值的，即便没有牛市，你也依然可以赚钱，而且赚得一点都不会少。11、我们的投资理念、投资框架、投资方法，从来都不是建立在市场将要如何运行的前提之上。12、如果市场有系统性的熊市，谁都躲不过去，关键目标是什么？如果是躲过下跌，可能就会错过长期的收益。14、对我而言，我要求安全边际，有安全边际就多买一些，没有安全边际就少买一些，或者不买。一切都是随着市场的变化，做机械性的应对，带来的结果。15、我们买所有的股票都是为了进攻，买股票的目的是为了赚钱，而不是为了不亏钱。无论是买价值型的股票，还是买成长型的股票，目的都是为了长期赚钱，我只是不执着于短期涨跌而已，怎么可能不执着于长期赚钱。16、很多问题的解决，是建立在我们先把一些基础性的问题解答清楚。当你发现一些前置性的问题回答好了之后，最初提出那个问题，它根本就不是问题了。17、对于很多人来讲，波动是很吓人的东西，对于有些人来讲，波动一点都不可怕，反而是机会，对于我来讲波动更像是机会，所以我还蛮欢迎波动的。18、即便出来了大的波动，我们也做好准备去迎接，在这个过程当中去找“明珠”。市场有系统性的下跌，对于价值投资者一定是机会，而不是风险。19、消费里面的领域太多了，不能一概而论。作为经济发展的结果，在需求层面，消费在经济体量当中的占比一定会越来越高，但其中结构性的变化，还是要一事一议。因为投资回报率不仅取决于需求，还取决于竞争格局，取决于买的股票的价格。我会对隐含着长期乐观预期的标的特别小心。20、像消费品中耐用消费品和必需消费品，表现形式也不一样。耐用消费品的影响因素有滞后性。当大家觉得经济不行、钱袋子收紧的时候，耐用消费品需求的下滑是更加陡峭的；当报复性消费出现的时候，它的补偿也是很陡的。21、我们认识到，跟踪景气度是挺危险的，因为它的影响因素较多样，必需消费品和耐用消费品就不一样。不要一概而论，还是一事一议。22、今年地产新屋销售不是我们重要的决策变量，我们的目标函数是，这个行业经历了洗牌了之后，它从金融属性回归到制造属性之后的竞争优势从哪里去找？竞争格局会如何演绎？23、房子以前是投资品，现在更可能是消费品了，它的长期需求由哪些因素决定？或许是由城镇居民的人均居住面积、或者是由城镇化率、以及未来的城市化率进一步提升的空间。可能还有行业未来的供给能力，包括但不限于开发商这一端，可能还涉及到土地供给的层面，还有诸多其他的影响因素，但这些因素都不是落脚在LPR的短期波动上。24、如果我们以上一个顶点——2021年为基数来看，长期需求应该是下行的，但是不影响这里面会有竞争优势的企业，在产品端、融资端有明确的优势的企业会走出来，会赚钱。25、对于地产股，我们要放弃幻想，就是对于它的长期利润的展望，要用制造业的利润水平来预估。制造业企业的超额收益来自于哪里？无非是两个方面，一是成本端更低的成本，二是产品端的差异化的定价。26、很多城市的存量房供给比较大，或者更重要的不是房价走势，而是差异化的运营能力。差异化的运营能力来自项目的选择、运营以及销售，还有融资端的成本差异，这些都是未来赚钱的点，也可能是亏钱的点。27、只要跳脱出板块整体性的机会和风险维度，（医药）板块内大概率会有机会的。自从2009年启动的医改以来，确实政策影响特别大，包括最近的反腐事件，一直在挤出整个价值链上的灰色利益，重塑这个行业的竞争模式，改变行业的游戏规则。28、很多人会说这么反腐，相关者赚不到钱，他就不会干活，这个是多虑了。因为如果一个行业没有腐败行为，没有行贿受贿，这个行业就搞不好，就消失了，显然不是这样。在新的游戏规则下，谁的特长更能够展现？比如靠代金销售取胜的企业，接下来的经营压力会不会更大？靠好的产品，好的成本结构获得市场份额，获得超额利润会不会发展的更好？我从来都不把这个事只当做一个风险，我们还可以致力于从中寻找投资机会。29、我会在医药股当中回避掉一个类别，就是当下还在用高价格、高毛利率、高费用率的方式来进行业务拓展的标的。最近医药股的下跌，就是针对这类别公司反腐败的调查，腐败就是来自于高药价、高费用。30、要认清一个基本的事实，就是医药整体的投资逻辑，应该从品种的可持续性方面去选择有竞争优势的。对我来讲，尽量去回避靠单一品种驱动的，尤其是当下利润率高，又没有被集采的。31、银行的商业模式很稳定，通过多年的经营，不同银行之间形成了差异化的特点。这些差异化的特点和能力虽然不是永远不会被打破，但是由于打破需要的时间比较久，所以很多竞争对手就不从这个方向弯道超车，而是从其他方面。32、我选银行不是选择利润增长的逻辑，银行不是拼利润增速的，我们可以回顾历史上利润增速特别快的一些银行，往往长期都没有什么好下场。33、我选银行股的初衷是活得久，一家银行如果能够活得久，活得健康，活得稳健的话，那么大概率上就不会吃亏。那些在资产端博更高的收益率，博更快速资产负债表扩张速度的银行，我们就会小心一些，因为天下没有免费的午餐。34、银行业最好的壁垒还是来自于稳健的资产质量，稳健的资产质量来自于更低的负债端成本。35、是不是一定要等到净息差降无可降了，才是银行股好的投资时机？这取决于风险收益比，取决于买入的价格。对于我来讲，同一家银行在市值1万亿时的潜在回报率一定是比市值在2万亿的时候要高。36、深度价值一定抗跌？这个不一定。从概率来讲，在正常的波动范围内，或许相对抗跌，因为估值低，但是在极端局面下，也不会抗跌。总而言之，对于未来没有发生的事，少做预判，多做预案。37、在我的投资框架当中分红是全部，因为价值的全部就是分红。任何一笔资产经济价值的定义就是它产生的现金流的折现值。对于股票而言，对于股东而言，股票带来的现金流是一定是分红，也只有是分红。38、大家容易把分红理解成当期的分红，就会联想到高分红策略。我说“分红是全部”不等于高分红策略，成长股即期的分红少，可能意味着它远期的分红多。39、成长股和价值股的区别只是在于分红是先分还是后分而已。一个股票如果永远都不分红的话，它的价值就是零。40、如果我采用的折现率，我的要求收益率低于上市公司再投资回报率的话，它就不应该分红，它就应该不断地进行扩大再生产，这个模型的典型是伯克希尔·哈撒韦。41、有很多行业它不是做投资的，比如说煤炭，我们曾经在上面赚了不少钱，它是一个衰退的夕阳行业，它不是投资公司，它的钱如果不分红能做什么？42、长期来看，红利策略也不会差，因为能够提供高分红的股票通常行业的龙头地位比较稳固了，然后它的估值又低，所以它也很难特别差。但这不是我的初衷，我的初衷是去衡量企业的再投资的能力和我的要求收益率的对比。这里面还要留出安全边际，因为绝大多数企业扩张，它投资的边际回报率是下降的。43、应对巨大的技术颠覆，甚至是颠覆式的变化的思维方式是什么？主流的思维方式或许考虑这些变化会带来哪些投资机会。我思考问题的方式是反过来：这些变化，哪些行业、哪些企业会受损？44、我不会去尝试利用这些新的变化、新的技术。利用新的技术更有可能挨刀子，通过回避挨刀子的视角来夯实组合是我的考量因素。45、比如根据已公开的信息披露，我的组合有生产化肥的公司。我会考虑技术的进步会不会降低化肥的需求。这其实是个很有代表性的例子，就是考虑时代变化的时候，我不会考虑技术的进步会让我在哪个方向赚钱，而是技术的进步会不会伤到我的品种。46、对于大多数投资者而言，我建议放弃在行业层面的执着，因为考虑行业性的机会基本没什么用。因为选好了行业后，跳脱不了选哪个品种，除非去买行业指数，但这又回到那条老路，要不要做轮动？要不要做切换？对多数人来讲，还是很难的。—— / Cong Ming Tou Zi Zhe / ——
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