主办单位：华西证券研究所
会议时间：2023年5月18日
金融工程论坛
会议主持：华西证券研究所副所长，金融工程首席分析师 杨国平
圆桌主题：ETF圆桌讨论
圆桌嘉宾：
广发基金指数投资部基金经理 陆志明
国泰基金量化投资部总监 梁杏
富国基金ETF总监 王乐乐
景顺长城基金ETF与创新投资部基金经理 张晓南
演讲正文：
杨国平：第一个问题，我请大家简要介绍一下各自公司的ETF产品，特别是有特色的产品。广发基金陆志明总刚才演讲中已分享，这个问题请其他3位嘉宾分享。
梁杏：要说特色的话，我们最有特点是产品线，我们家和其他家比较靠前的ETF公司相比，我们主要是走行业主题路线的，大家在我们的产品线里面可以找到最多的行业，以及累计的规模是最大的。这个是我们的特色。算品种的话还蛮多的，证券ETF、军工ETF、芯片ETF，和各种各样的行业，别人有的我们都有，别人没有的，我们也都有。
再往下数，稍微大一点的生物医药ETF，养殖ETF、煤炭ETF，钢铁ETF等等，我们的特点是做行业和主题，我们在大类行业里面的布局是非常齐全的，不管是金融地产还是在大消费、周期、科技成领域，我们都有非常多的产品的布局。
如果一定要提一两个让大家印象深刻的话，AI产业链我们推过一个纯的软件ETF，弹性很强。然后短期AI产业进行调整之后，我们最近推荐大家稍微关注一下我们的养殖ETF，我们觉得下半年或者是明年年初的时候猪价有可能再创一个新高，所以可以多多关注。包括中特估里面有一个非常好的品种，央企共赢ETF，有30%多的三桶油，有20%的建筑，还有15%以上的通信，这个指数是今年以来跑的非常迅猛的指数。是可以帮助大家比较好的把握中字头的行情的。这个是我们的特点以及一些产品。
王乐乐：富国的产品线很有特色。ETF市场竞争太激烈，很多基金公司想进入ETF市场，就会遇到一个问题，怎么进入呢？富国提供了一个参考：把ETF的这个股票篮子进行精选。
富国旗下大多数ETF都围绕着精选股票的思路。据个简单的例子，像市场有很多消费类基金，富国是“消费50ETF”，捕捉的是消费领域具有壁垒、毛利率比较好的核心资产；市场有医药类基金，富国是“医药龙头ETF”；市场有国防军工产品，我们是“军工龙头ETF”，我们很多的产品带着龙头的系列。
对于重视投研的富国基金来说，我们愿意花一些时间在指数编制、股票精选上稍微做一点工作。对于投资来说，无论是主动股票投资也好，被动股票投资也好，本质上来讲就是投资一揽子股票。这一揽子股票怎样做精选，对各家投资人来讲提供了一个思考。对于我们团队来讲，很重要的一个点，那么就是把这一揽子股票按照投资逻辑进行精选，做一个筛选，而不是简单的按照市值去“选股票”。我以“军工龙头ETF”为例，它非常有特色，今年以来规模增长接近一倍，主要是机构投资者认可度比较高。军工板块鱼龙混杂、民品和军品掺杂其中，军工龙头资产该如何编制呢？我们通过军工业务占比、军工业务收入以及军工业务类型等维度筛选出最为纯正的30个成分股，这就构成军工龙头ETF的样本股。目前对于投资人结构来说，机构化趋势比较明显，大家的专业程度比较高、对ETF所代表的股票池和商业模式都更为关心。前两年市场上关注度比较高的市场互联网。我们做了一些独立思考：不少互联网企业属于商业模式创新，在目前全球格局之下，哪些互联网企业可能发展会比较顺利？哪些互联网企业可能站在火山口、面临被监管的风险，或者涉及到国家安全的风险？待着这个思考和风险防范意识，富国做了一个“港股通互联网ETF”，具有两个特点：1、聚焦在香港上市的互联网企业，不含在美国上市的互联网企业；2、港股通通道内的互联网企业。通过这两个视角来去筛选监管风险更小的互联网企业。富国的产品线，无论是消费50ETF、科技50ETF、军工龙头ETF、医药龙头ETF、芯片龙头ETF等等，其实都是在这个赛道上做了一个“精选”，给投资者给提供了一个额外的选择。对于大盘指数和股票质地的思考，也催生了“价值100ETF”的诞生。价值100ETF是一个典型的在全A股市场筛选出具有稳健盈利能力（高ROE）以及低估值的公司，来获得长期的盈利。价值100ETF从2018年11月份至今，也取得了预期的效果：企业盈利推升股价的不断攀升。杨国平：富国基金大家都清楚，他们团队的量化投资能力非常强，他们的ETF开发也深深的打上了量化投研能力烙印。张晓南：景顺长城进入ETF赛道的时间比较早，但全面铺开的时间比较晚。可能有些投资者知道，景顺长城的股东景顺集团是全美第四大ETF发行商，非常著名的纳斯达克100ETF，也就是QQQ就是景顺集团的标志性产品。所以我们在2012年就发行了第一只ETF，但真正发力要到2019年了。景顺长城在产品上报的时候采用了精品战略，在早期的时候发行数量比较少，并没有参与进去行业ETF和主题ETF的竞争，而当公司决定在主动、固收和量化之外把被动产品或者说ETF这块短板补齐的时候，市场上的空白方向已经不多了，所以我们采用了优中选优的产品策略。景顺长城现在的ETF产品有大概20只左右，可能整体覆盖情况不像其他家那么全面，但里面有一些非常有特色的品种。投资者买股票或者ETF是要赚钱的，而除非一些特定的行情走势里面，大部分时候还是会选择投资成长股，因为弹性比较高，投资体验也比较好。那我们就在国内投资者关注最多的A股、港股、美股的成长板块中选择弹性超过常用的投资基准的指数发行产品。比如说A股，我们在创业板里选择了创业50指数发行了创业50ETF（159682），这个指数是在创业板指这个常用指数里选择了更符合三创四新标准的50只股票；在港股，我们选择了中证港股通科技指数发行了港股科技50ETF（513980），这个可以认为是恒生科技指数再加上一些生物科技公司，由于生物科技除了少数几年之外，剩下的时候表现比都要比TMT公司表现更好，所以这个指数也大部分时候跑赢恒生科技指数。最后在美股中，标志性的成长指数就是纳斯达克100指数，而我们发现这个指数里面一些股票和科技属性是不太吻合的，比如百事、好市多、星巴克等，所以景顺长城在纳斯达克100中单独选择科技股编制了纳斯达克科技指数。这个指数用占纳斯达克100指数57%的权重贡献了77%的涨幅，是一个更加纯粹的纳斯达克市场科技股代表。当然这个指数目前仅有场外产品，但ETF也很快就会发行了。如果投资者确实对成长股和高弹性的品种感兴趣，景顺长城可以提供一个更能满足需求的产品。我们希望可以藉此另辟蹊径，在市场上获得投资者的青睐。
杨国平：第二个问题是关于中特估，监管机构对开发中特估产品是大力支持的，市场也有这方面的需求，请问大家对开发中特估产品有什么设想或计划？
陆志明：我刚才介绍我们公司现在有个央企创新的ETF，未来还会发一个央企回报的ETF，这样就会有两只产品。其实前面我也讲到了，整个市场来看，大小盘和成长的价值轮动的话，目前是属于小盘价值的周期。但是今年从年初到现在实际上价值因子比较好，现在来看成长年初到现在跌了3%，价值涨了10%左右。
这样央企这个指数虽然名字不同，成分股基本上比较类似，有三个特点，一个是动量特征非常的明显，涨了一波之后，然后还会再涨，什么时候打破，这个说实话我也不知道。但是每一次回调的过程中，只要不是杀的非常狠，可能还要涨上去。从1月份到今天也有几次回调，然后都是上涨的。第二个，杨博讲到的，和财政相关的，希望估值上去，目前估值在历史上30%的分位数，估值还会提升的。第三个特点是分红。尤其在价值，市场大家看不到的有什么暴涨，但指数的分红比较高。基本上和上证50的分红比例差不多，但是上证50的行业结构比较奇怪，太偏了，这个分布比较均匀，分红率和上证50却差不多。我觉得在市场的轮转的话，刚才我前面讲的三年半一个周期的话，2019年到2021年这段时间成长股投资，切换到2022年开始，至少到2025年左右，这样的价值方向才走完，所以说这几年配置价值类的股票型的基金风险不是很大。梁杏：我们在中特估跟大家汇报一下，本身有一个央企的ETF，央企共赢ETF，三桶油，还有运营商非常多。因为是有的产品，我们也在想做一些市场上没有的，我们前段时间上报了一个香港国企ETF，中字头里面之前是没有纯港股产品的。最近到了快受理的一个阶段。这是一条主线，也接着杨博刚才说的，国家希望我们做的。还有一些既是国家希望我们做的，我们也特别愿意投入做的，但是市场条件还没有那么成熟的，比如说人工智能的浪潮已经是席卷过来了，人工智能三要素，算力、算法、数据，我们在算力上被卡脖子比较厉害的，我们在算力的领域做一些突破，或者做一些更多更全面的布局，也是有一些很现实的情况，比如说芯片，我们有一个芯片ETF，条件也很好。芯片里的细分，比如说它在进一步卡脖子半导体、材料和设备上面，但是要想再一个ETF，专门做这个方面，第一个太细分了，证监会受理方面有一些问题，第二个，确实往下下沉的话，它的数量以及额度市值不太够。这些是我们想做，但是现在还有一些障碍的地方。还有一些其他的，也是科技方面的一些领域，我们也在做一些布局和尝试，但是有的时候也会遇到很多下沉之后的问题，因为从一级行业的角度来说，很多很多一级行业我们都有了，有一些我们不会做，其他公司也不会做的，比如说纺织服装，这个我们不感兴趣。在大家一级行业大家都做满的之后，有下沉的需求，但是会遇到新的问题，股票数量和流通市值不够的问题。我们之前上报了一些小家电，生物育种，还有CXO，也是非常的细分，我们本身有家电ETF了，我们又搞一个小家电，已经有生物医药ETF了，还有医药ETF，我们又把CXO提出来做CXO的ETF。但是给大家讲一下我们布局的原则，第一我们会跟着政策引导的方向走，像刚才前面提到的。第二我们会去评估这个领域，这个方向是不是有客户感兴趣。举个例子，钢铁ETF和煤炭ETF，到现在只有国泰基金有。当年我们决定做这个产品的时候，我们认真评估过市场的需求，未必是政策绝对鼓励引导的方向，但是市场对这个是有需求的，所以我们在比较早的时候就去做了这样的一个布局。所以这个就是我们做产品布局的大的思路，我会沿着我们的思路继续往前出发。对我们来说我们秉承的理念是，谋事在人，成事在天。
王乐乐：杨博士讲了一下“中特估”，那么我谈一下“中特估”的一些粗浅理解。富国在很多年前就布局了“央企创新ETF（159974）”、“一带一路ETF（515150）”等涉及到中国特色估值体系的产品，以及金融特色估值的相应标的“银行ETF（159887）”。
首先对于金融特色估值概念来说，核心的问题，中国的银行业未来哪些公司才就可能走出来？换句话，长期来说哪些公司可能有风险，我们需要规避呢？带着这个思考，我们研究了银行板块的政策，包括系统重要银行的认定，存款保险制度的推出等等。富国做了一个布局，就是规避特别小的银行，选择了聚焦中大型银行的中证800银行指数作为布局思路、推出了“银行ETF”。前面讲的中特估，我们的思考是哪些“中字头”公司未来业绩能持续提升的可能，这是资本市场长期的根基：如果业绩不能持续改善、持续提升，可能股价会面临“过山车”的可能。哪些国企央企的盈利中枢可能上移呢？这就成为我们的探索的方向。富国的一个思考就是选择业绩成长性比较强的央企公司，也就是央企央企里面做创新能力比较强的、研发投入比较高的、专利数量比较高的、基本面比较好的等央企公司，这就是央企创新指数，今年以来的表现也的确大幅高于中证央企指数。这一波“中特估”的内因是什么呢？我们认为是央企的KPI考核、考核的利润增速高于GDP，还考核ROE，还考核现金转化率，提升企业经营效率的可能性。
张晓南：实际上我们并没有央国企直接相关的产品，但我们确实有一个和“中特估”概念相关，且最近涨的有些不太符合本身定位的ETF。请大家仔细想一想，“中特估”这个概念起来之前，我们对传统的国企、央企的通常印象是什么？就是非常稳定的高分红的大型企业。我们有时候判断央国企的投资价值，就是看股息率是多少。比如说一家国企股息率5%左右，我们就认为买它的股票至少相对于买债券会更好一些，也更有投资价值。另一方面，这些企业本身的股价波动率也比较低，相对来说，投资者对公司的预期也非常稳定。
那高股息率和低波动率，恰恰是景顺长城的跟踪中证红利低波动100指数的红利100ETF（515100）的选股标准。所以在中特估这个概念起来之后，我们的这个本来选择高分红低波动的稳健型投资品种，就在今年最高上涨了超过20%。
当然，我们这个产品并不是央国企产品，而是策略产品。所以我们更多的是宣传我们的策略，里面有很多被我们忽视的好的投资品种，比如最新持仓里我们还拿了很多的纺织服装，最近也涨的不错，也是很久没人关注了。最后，对中特估也发表一些我自己的观点。现在中特估非常的火，但我们还是要想一下，为什么这个概念在今年上半年会有这么大的市场热情，以及未来中特估会走到什么地方。中特估，或者说中国特色估值体系，大家感觉就是好像就是去单纯的拔高央企、国企的估值，但实际上里面是有内在逻辑的。不知道大家对中国特色ESG体系有没有印象，这个应该是去年提出来的，当时像MSCI、中证等指数公司都在做这个事情，但当时没有受到大家的认可与理解。但是今年再提到中国特色估值体系的时候，我觉得最后还是要落到中国特色ESG体系上去。央企、国企承担了非常多的社会责任，而由于这些额外贡献的存在，央国企在整体效益上是不太容易和民营企业看齐的。我们如果说要真正衡量央国企的价值，那就一定要构建一套中国特色的ESG体系，并将ESG评价纳入上市公司估值体系中来。所以我觉得在未来可能ESG投资会得到非常大的普及和发展，这个也是我们正在做的一件事情。
杨国平：第三个问题，站在目前这个时点，大家有哪些ETF投资机会可以推荐？
陆志明：刚才讲了目的就是说，大小盘叠加成长轮动，至少三年之内到2025年之前，会比较稳定在偏向于小盘和价值维度。当然，最近才5月时间不到，最近是大盘价值走的比较好，如果拉长三年的时间，小盘价值是比较有信心的。
从这个角度来讲，我们相信周期的力量，它的轮动一旦扭转的之后，短期之内不会再扭转过来。我两个月在深圳的一个会议上，曾经借用明朝的一位高僧憨山大师的诗里面的偈语，在这我再次转送给大家，“顷刻一声锣鼓歇，不知何处是家乡？”很多人都还在想抄底大盘成长的底，就是小盘价值的对立面，就可能抄在肩膀上，也有可能炒在腰部，也有可能跌到膝盖。整个市场的涨跌我们没有办法猜，但市场不利于大盘成长方向的风格一旦形成，很难扭转。如果说推荐产品，我刚才提到的证监会批了3只央企股东汇报指数ETF，我们是其中之一，3家会同时发，就像去年发中证1000一样，如果大家申购的话也可以。旧的是央企创新指数。此外，我们还有类似的风格的产品。从风格的划分的九宫格来讲，我们还有电力，电力里面大多数央企和地方国企的企业，最大的成分股是长江的电力。还有基建工程，当然基建地方债的问题，没那么好，但是总的特色也是这个方面。如果说从大小盘的市值轮动的角度讲，我们有中证1000，过段时间我们会把中小板ETF改造成国证2000指数，它比中证1000还小，如果小盘股比较好，它就会比较好。我们推荐两个方向，一个是价值方向，一个是小盘方向，不建议大家往它相反的方向运作。
梁杏：陆总说的大师的寄语，我说一个当代名人这两天刚好的话，Pony马，腾讯的股东大会上Pony马说，他们以为人工智能本来是一个10年一遇的机遇，但是越想越觉得也有可能是百年一遇的机遇，甚至有可能是像当年的电力、计算机，会带来一个新的工业革命的时代。这个我是认同的，我在3月底讲过一场chatgpt带来的产业投资的机会的直播，我们是非常看好人工智能长期的发展，这个饼是又大又圆的，我们在3月底的时候，当时提示4月份我们的软件ETF有调整的风险，现在来看有如我们的预料，我们当时能够提前它调整，跟它上涨的太多也跟基本面跟不上是有关系的。
调到现在，一个半月了，我不能说现在绝对的底部，我们是建议大家可以考虑，逐渐的增加这产品的配置。这个产业链，建议首先可以关注软件ETF515230，这个产品是软件行业一个产品，我非常喜欢软件的商业模式在于它是轻资产，我们会看到不管是芯片，还是新能源车，或者是光伏，生物医药等等，这些高科技的行业它们除了有高额的研发投入之外，还需要实物的生产，需要找地皮，盖厂房等等，它的链条是非常长的。而软件行业，写完代码通过测试，就可以销售啦，这就是为什么软件弹性是非常好的原因之一。软件在人工智能三要素里占据了算法和数据，所以建议大家做一些软件的ETF的布局。包括刚才提到的算力，主要是卡脖子在芯片上，也建议大家可以做512760芯片ETF的逐步的布局。我们觉得调整了之后是比较好的机会，虽然现在不知道现在是不是绝对的底部，现在已经调到还可以，软件调了20%左右，可以考虑开始做逐步的布局。一条是AI这条，上面有软件ETF和芯片ETF，我们建议大家去做一些布局。可能是未来两到三年的大的风口，是很值得大家去重视和把握的。还有，现在比较性价比比较好的另外一条线，包括生物医药ETF和养殖ETF，也有领导说医药不涨，但周期总是会回归的，我们相信生物医药整个医药板块，现在一方面基本面景气度是慢慢在恢复，估值也处在比较便宜的位置，可能市场还是担忧它一些带量采购，实际上我们认为它的景气度不断地恢复的过程中，它景气度也是非常不错的，估值也是比较低的位置。5月份有的刺激的因素，就是美国协会要召开国际的大会，ASCO，上面有一些成果披露，引导世界创新药，生物制药行业创新的潮流，我们觉得这个品种，当然也不能保证大家买了马上就有收益，但是还是很值得配置的，生物医药的ETF。而且它依托于生命科学的进步，确实是长期的主线，现在很便宜。还有一个养殖ETF，养殖ETF现在是跌很厉害，我们其实是二季度推荐关注它的，逻辑很简单，供需在未来10个月和12月加剧的，猪肉价格在今年年底到明年初会创出新高。因为什么呢？一方面是去年4月份能繁母猪存栏量触底了，能繁母猪存栏量是养殖行业的先行指标，它可以指示未来10个月的产能，因为有4个月是生小猪，小猪生下来6个月养大出栏，所以是10月到12个月。这个能繁母猪存栏量上一轮到底是22年的4月份，从5到12月份出现了补栏不积极，也就是说供给上并不快。然后到了今年一季度又开始往下掉，这个是现在的一个供需情况。但是经济是复苏的，大家的往来，不管是走亲访友，还是商务大肆活动都是大量恢复的，所以供需之间本身是有矛盾的存在的。再加上年初非洲猪瘟局部开始爆发，在一季度冬天的时候主要在北方，到夏天应该到两广区域，就是华南，再到秋天，可能会到华东地区，湖北、武汉，湖南湖北那些地方，差不多是这样的规律，从之前非洲猪瘟情况来看。现在的非洲猪瘟的防控是比较高的，后来养殖场要做物理防控，现在没有非常有效的办法防控，现在有一些企业有打非洲猪瘟疫苗，只能把厂封起来，做严格的管理，一个月过程是半个月轮班一次，个体养殖户怎么可能跟得上这样的节奏，现在养殖的门槛是非常高的。非瘟爆发以后，现在病毒变弱了以后，检测不出来了，但是会导致很多母猪生下的小猪病死率进一步升高的。我们建议大家可以关注养殖ETF。第三个原因，当前猪企还是亏损的，大家看一下今年一季报再往前，一共经过了6个季报，4只有去年四季度报，整体是赚钱的，就昙花一现赚了一个季度的钱，又进入到巨额亏损的程度了，所以会进一步去产能。我们建议大家可以上半年多吃点猪肉，要不然下半年，年底明年年初猪价就上来了，那个时候就没有这么便宜的猪肉可以吃了。也可以布置养殖ETF赚点钱，进行对冲，大家可以根据自己的情况分批的买入。
王乐乐：刚才其他同仁讲的很多观点，我也很认同，这个就不讲了。我讲一些不同的思考。首先今年的A股市场可能宽幅震荡，可能很难有趋势性机会，这个判断并不复杂，然而这个判断能否用于建立盈利策略呢？上证指数ETF提供了一个机会。
首先，上证指数ETF的长期趋势和在座各位心中所想的上证指数点位可能存在很大的差异。上证指数ETF是中国第一只抽样复制ETF。目前，上证指数在3200左右震荡，上证指数ETF从2011年发行，目前对标的点位在5000点左右。实际上，上证指数ETF不单单可以让我们在市场的波动上做交易赚钱，还能获得更好收益的可能性。从市场方向来说，哪些方向看好，通过数据观察，我发现三点：第一个港股通互联网ETF，下个月有可能就有机会。参考的指标是中国PPI和港股通互联网ETF的收盘价、中国中长期贷款和港股通互联网ETF的收盘价等，建议投资者组一个回溯。随着中长期贷款的提升，随着PPI的提升，我看好板块未来的机会。第二个，159887银行ETF所反映的“金特估”，前面讲的中特估已经涨了一波。对于未来来说，可能会有第二波，但是目前的位置并不是最好位置，反而说金特估板块可能才刚刚开始。这一轮“金特估”，业绩的提升比较明确。背后随着经济面的回升，代表银行板块的机会，今年下半年有好的表现。同样提供一个指标，银行的收盘价和中国的OECD，建议大家做一下，两者趋势正相关。看好经济面的缓慢修复。第三个点，在人工智能领域，富国布局的是“大数据ETF”，也和国家大力发展大数据产业相关。这个板块，今年业绩会出现明显的回升：一季报已经出来了，一季报芯片板块业绩相对比较弱，因为出口占比高，而大数据，一季报增速超过160%。大数据ETF的一季度增长，给提供了一个重要的参考。随着人工智能的缓慢落地，大数据的数据今年可能会面临三重共振，业绩提升、估值提升再加上机构加仓。
张晓南：我重点推荐景顺长城的红利100ETF，当然，这个点可能波动有点点，不太符合“低波动”的特征，可以稍微等一等到6月份指数调完仓再参与。可以看一下这个产品的历史收益，这个产品是2020年5月份成立的，成立之后累计收益率接近80%，前几天最高有85%多，年化收益率超过了20%，而最大回撤仅仅是14%，相对来说风险收益比还是不错的。因为本身高股息低波动的策略确实会选出来一些被大家所低估的个股，一旦关注度上来了往往会有一波行情，比如最近的中特估就是很好的例子。
另外我们也比较看好人工智能，但我们看好的方向可能和其他家不太一样，我们会推荐美国的人工智能相关的科技股。比如纳指科技的37只成分股中基本都是和AI相关的算力、数据、应用等龙头公司，在这一波AI浪潮中应该会表现非常可观。当然现在这个指数只有场外指数基金017091，可能等下个月或者是7月份景顺长城会发行相关的ETF。另一个关注全球芯片领域公司的全球芯片LOF（501225）也是景顺长城的特色品种，这算是目前国内唯一的80%左右仓位参与费城半导体指数投资的产品。在当前AI浪潮火热的时候，作为最重要的算力基础设施提供者，行业龙头公司还是会有不小的成长的。
杨国平：第四个问题，目前国际局势不稳定，西方金融市场隐忧依然存在，从大类资产配置角度，目前时点黄金配置意义大吗？
张晓南：稍微补充一下美股的看法。我今天早上发现全球芯片LOF跳空高开非常多，就研究了下原因，发现昨天晚上拜登和麦卡锡对债务上限危机都做了乐观估计。拜登说不认为债务上限谈判会失败，而麦卡锡说最近达成和解是非常可行的。如果美国债务上限危机解决的话，那我们对美股的担心就只剩下什么时候降息了。一旦美联储开始降息，美股的弹性会非常大，我现在对美股更有信心了一些。
王乐乐：这一轮黄金，我同样给大家几个指标，首先我对黄金的观点，短期涨的有点过，短期有些回调了，大趋势可能尚未结束，有望走到明年上半年。
这一轮的黄金的走势有一个非常有用的指标。，比较明显的是，在美国经济增速跳水、然后回升那个圆弧区域的时候，黄金历史涨幅的概率比较高。这个现象也在美国的10年国债和2年国债差中能看到。
如果我对金价格的判断，这2个指标指向黄金的中枢是上移的，区间是明年的上半年，短期由于定价美国衰退有点多，黄金慢慢回调之后机会会更好。富国有一个基金518680金ETF，大家可以稍微看一下。
杨国平：第五个问题，今年ETF市场的申赎情况有无特点？这种申赎情况对ETF投资，有没有一点启示作用？
梁杏：从我们做ETF的经验来说，高波动的品种跌的时候，跌的越狠，投资者越喜欢追着买，上涨的时候小涨会跑，而且小涨持续的时间越长，跑的越米和越多，但是持续一段时间大涨，资金又都来了。
今年因为AI的行情，像一季度的时候，芯片、通信、软件，涨的规模上的还不错，还比较快。去年有一个很突出的品种，大家可能有印象，中概互联，去年越跌，大家买的越多，浪越大，鱼越贵。就是这种感觉。最近的话是养殖ETF，它在4月份的时候，大概是30亿左右的规模，现在马上突破50亿了，就是一两个月抄底人很多，每天一两个亿来，我们要问问题，为什么这些人在下跌过程中还拼命买，其实他们的预期也是一样的，今年年底和明年年初上涨，养殖一旦往上涨的时候，这些钱就开始往外跑了。但是我看到一些农业的卖方，他们开始唱养殖是，猪肉价格大周期即将来临，我还看到一个卖方这么说的，按照他们的规划养殖上百亿，就指日可待的，我很开心了。说到客户结构的话，我们家因为主要是做行业ETF的，所以我们家的散户或者说个人投资者的占比是比较高的，可能宽基里面是6成到7成都是机构投资者，但是我们家的整体说，我们是6成到7成是个人投资者，剩下是机构投资者，跟宽基的结构是反过来的。我觉得也是很有意思的一个点，现在大家看到的刚才说的像养殖ETF跑过来抄的，包括央企共赢的ETF，一路起来的过程中，机构和个人齐头并进。
王乐乐：我以前是做基金研究的，这个话题探讨了很多次，规模的增长和客户赚赚钱两回事。
这个数据的背后有没有可以挖掘的信息？还是有的。我们把规模分为两类，一类是暴跌抄底的，它的信息大大的减弱，如果是一个板块小幅的拉升、规模出现大幅增长，这个板块往往是有机会的，代表市场之前没有人关注，开始有人进入了。举两个例子，第一个可以看看2022年初，2021年底的旅游ETF，它的规模大幅增长是在市场没有表现的时候，这代表第一波资金的涌入，后来旅游板块迎来一波大涨，这代表在做布局。是一种思路。第二件事是大数据，515400，去年年底资本市场没有太多的人看好大数据的方向，我当时在券商策略会建议大家积极关注这个领域：大数据的三重共振投资机会。从规模角度看到，在去年年底的时候，大数据的规模快速的起来，板块也在缓慢的涨，这个代表比较重要的信息含量。背后的ETF增长的确很有意思，但是背后我们通过数据的挖掘，更重要的是得出它为我们投资带来了哪些结论，我认为这件事可能会比较重要。另外一件事，叫短期放大量的时候，放天量的时候，可能也是一种过度乐观的景象。举个最简单的例子，2015年最顶峰的时候，某些基金突然间某一天大量资金涌入，那是散户受到某些情绪的感召的一个特点。这样的时候如果股市的换手率也是天量，可能就是风险点。我们寻找这个给投资带来哪些启示可能比基金规模变化重要一些。
陆志明：我自己做研究，在宽基指数里面，基本上下跌的时候买的多，或者说是如果分大小盘的话，超收益是负的时候买的多。很多散户赚小钱就走了，被套了之后就会补，这可能跟散户的心理有关系。这是一个。
我现在讲的例子， 有两点，一个是15年的时候，当然跟ETF的申赎制有关系，春节的时候到6月份的时候，净值翻倍了，交易价格变成2.2元了，那个时候已经很疯狂了，这也是一个迹象，判断未来的走势作为一个参考。第二个，在底部不断的加仓也有，像我们的电力发行出来大概是12个亿，然后萎缩到10个亿以下一段时间，但是现在不断有机构在里面加仓，现在有28个亿将近30亿，比发行初期的规模已经增长了一倍还要多。目前来看电力也是涨的，前面也都赚钱了；央企创新指数规模没有翻倍，但是规模也是增加了一些。也有一些抄底的，像之前的科创板50，那个基金净值曾经被腰斩，然后不断有人加仓，前段时间净值涨了，规模也涨了。不同的情况可能不一样，不能千篇一律的来看看到一种规律，要分析的不同的区间段，不同的情况下申购赎回来判断未来的走势。ETF是个公开的信息化，最公开透明了，在很多软件里可以看到，然后拿份额乘以单位的净值可以算出ETF的规模。
张晓南：从这两年产品发行之后的留存情况来看，市场的涨跌对留存率影响会非常大。如果ETF上市的时候微跌比如3%-5%，那规模会比较稳定，而如果上市之后涨了5%，规模会下降非常多。这个也不全是因为大部分投资者套利或是怎样的原因，有很多真实的投资者，如果是参与ETF首发之后，封闭2周到3周的时间给他们5%到10%的收益，确实会有很多人直接赎回落袋为安然后去买其他产品了。这个我们也能够理解，但是确实会对我们自己本身的发行节奏和发行时间的选择造成一定的困扰。
因为如果我们发行ETF之后下跌了，会面临非常大的客户压力，当然如果之后继续跌，会有很多客户为了降低成本或者抄底不停地补仓，一边跌一边补。在2021年发行的很多港股ETF就是非常典型的例子，比如我们的港股科技50ETF最多下跌了70%多，而这个产品现在的规模较最低点增长了七八倍，现在里面很多投资者盈利不少。另一方面，如果我们发行的时点非常好，上市之后涨了很多，可能客户就走掉了，并且在短时间之内可能也不再参与了，会觉得是不是这个产品现在就会比较贵了。所以投资者教育还是相当重要的，不然现在跌了骂涨了赎，确实是我们感觉很痛苦的事情。
杨国平：最后一个问题，在ETF客户服务方面，比如综合解决方案之类，大家有哪些经验可以分享？
王乐乐：我最近两年在做一个事：投资体系陪伴和服务，让客户认知产品、用好产品，所以富国的机构客户增长量很快，比如港股互联网ETF的机构客户占比超过90%，因为机构客户知道港股通互联网ETF的优势。
现在ETF的确面临同质化竞争的背景，我们做ETF的投研服务、让客户在交易ETF中能有获得感。为此，我们提供了一些指标体系和资产配置体系，我们在不断完善ETF的投资框架跟踪体系：不是说基金经理凭感觉看好哪个ETF，而是通过哪些指标、哪些维度刻画出这个方向可能有机会。我们尊重市场有变化，也尊重专业投资人的看法，我们提供一些额外的指标补充，哪些指标驱动板块有可能高胜算的上涨。每个月和不定期，我们都会对ETF进行梳理，我们有相应的一些判断，以及判断的原因和指标，会发送给全市场的投资人。这个想法在未来5、10年我可能都会坚持、坚守的，包括人员配置上会大力的提升，甚至在IT系统上，未来也有一些工作要去完善和落地展现给市场的。
梁杏：我们有比较完整的服务体系，不管是日常资讯，还是客户需要我们去深入拓展和挖掘的方向的内容，我们都是可以客户完成的。我们比较卷的是随时找我们，周末也可以，夜里也可以，我们都可以响应。这个就是的特点。因为我们行业非常多，对行业的下沉的研究和跟踪，在ETF基金公司里面也最全和最深入的，所以这些比较下沉的需求，都可以找我们。不是我们家的产品也可以找我们研究，都可以。
陆志明：我再补充两句，我们也做了，基于互联网的，我们的网站首页的话，不是ETF，主要是场外的产品，是ETF的联接，我们推荐怎么选择基金的模型。这是一个。
第二个我们平时发布的报告里面，也会推荐一些当期最好的产品，还有像与机构的交流。我刚开始表达的观点，目前的市场处于小盘价值的态势下，我从2021年开始，第一次是在中信的一个会议上，当时他们推荐成长，我明确说市场要切换小盘价值的方向。客户一开始还不管不顾的，比如说2022年一年大盘成长跌了很多，大盘价值跌的就少，小盘价值跌比大盘价值略多一点。今年的话，大盘价值涨了10%，大盘成长跌了3%，小盘价值涨了8%。就是说到目前为止，我虽然坚持小盘价值的方向，但是小盘价值到目前为止表现不是最好的，但是也是次优的。像这样一类的机构的交流会上我们的态度是非常鲜明的。如果说还有其他的，比如一些像保险公司等机构投资者，他们买我们的基金，我们也会做一些研究报告服务于他们。刚才我听了易方达的演讲，他们做了结构性的产品，这些我们确实以后继续努力推出更多的服务。
张晓南：我们因为人确实比较少，现在只能做一些定制化的需求，但也已经在逐渐的完善一些常态化的报告、咨询体系，以后的目标肯定是全面覆盖去满足各类客户需求。
杨国平：最后，请问下面朋友有没有向嘉宾提问和交流的？
提问：我问王乐乐总提两个问题，第一个介绍产品线的时候，富国产品线的构建上比较专注于对某一个行业或者说宽基做一个精选和个股上的选择，我想问的是对于行业里面个股的精选，这样的一个指数再研究和精化的工作，你们是自己完成的还是配合WIND做的？
王乐乐：是我们和各个领域最专业的一批人合作来做的。每个行业投资逻辑不同，军工行业的投资逻辑也不同。
消费行业是全覆盖的选股方式，但是消费的投资逻辑是什么，主动的基金经理怎么筛选消费公司，这个思路是我们选股非常追求的点，我们在做指数编制的时候，一个很重要的点就是：开放的心态，合作共赢，但是是和最专业的人合作。比如说消费50，是富国公司团队一起商量，我们主动基金里是怎么思考的，提供一些指标体系，通过量化给刻画出来。这个逻辑刻画出来之后，一定不变吗？当然不是。产品运行之后，我们不断审视指数成股运行特征，并根据市场的发展状态进行改革。举个例子：价值100ETF，它是个非常典型的PB-ROE，2018年到现在，K线图，中枢往上移，实现了它自身的定位，但是这个指数也发现了一些新的问题，因为上市公财务造假，所以我们做量化模型要与时俱进。在去年年底的我们把价值100指数的模型进行了改革，通过很多维度把有雷的公司剔掉，这是很重要的一个调整。对于我来讲很重要的方向，一方面是编指数，第二个方面特别愿意和最优秀的投研人士探讨哪个指数有问题，我们共同改造、把指数做好。目前我的人员架构，就是按照这个架构布局的。
提问：第二个问题，您谈到银行股的参考指标是OECD，这个没听说过，能不能详细的介绍一下？
王乐乐：中国OECD是一个经济指标，它一个月度公布的指标，反应经济整体状态。
这个指标特别比较好的是，它很光滑，能刻画出经济周期摆动规律。它和银行股的收盘价，趋势相关度极高。这个历史规律比较明显。
杨国平：感谢各位嘉宾的分享，我们今天圆桌就到此结束，谢谢大家！
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